이 기사는 2018년 11월 12일 15:01 thebell 에 표출된 기사입니다.

웅진그룹은 과연 코웨이 인수를 위한 1조 3000억원이라는 대규모 차입을 감당해 낼 수 있을까. 코웨이가 얼마나 돈을 버느냐가 채무 상환 능력을 좌우하겠지만 여기에만 기댈 수는 없는 상황이다. 인수 주체인 웅진씽크빅의 자체 현금흐름도 주목해야 하는 이유다. 결국 웅진그룹이 그리는 2019년 이후의 추정영업이익 달성이 관전포인트가 될 전망이다.

웅진씽크빅은 지난달 29일 MBK파트너스가 보유한 코웨이 지분 22.17%를 약 1조6850억원에 인수키로 했다. 조달 예정 자금은 인수금융(9267억원), CB 발행(3791억원), 유상증자(1690억원) 등을 포함해 1조 4748억원 정도다. 결국 웅진씽크빅의 현금성 자산 782억원(올해 6월 말 현재)을 고려하면 최소 1500억원 이상을 추가로 조달해야 할 것으로 추정된다.

이를 전액 유상증자로 조달하지 않는다면 추가 이자비용 발생이 불가피할 전망이다. 물론 내년에 마무리되는 주주배정 유상증자 이후 또 한번의 자본확충은 주주들의 반발을 불러일으킬 가능성이 높다. 시장에서 영구채 또는 전환상환우선주와 같은 제3의 방법이 거론되는 것도 같은 맥락으로 풀이된다.

문제는 웅진씽크빅이 앞으로 차입금을 갚아나갈 수 있느냐다. 코웨이에서 확보 가능한 배당금(500억원 안팎)은 이자(인수금융 및 CB 조달 비용)를 갚기에도 팍팍하다. 코웨이가 기존 웅진 계열사들과의 시너지를 통해 급격한 매출 신장으로 이어지는 게 최선의 시나리오지만 여기에만 기댈 수는 없는 노릇이다.
그렇다면 웅진씽크빅의 현금 창출능력은 어느 정도일까. 매출액 증가률이 2017년 0.1%, 올해 상반기 2.2%라는 점을 고려하면 성장은 정체돼 있는 양상이다. 영업이익률은 2016년 5.9%, 2017년 5.5% 올해 상반기 3.6%로 악화 추세다. 2016년 359억원이었던 영업이익은 올해 상반기 113억원에 그치고 있다.

시장 관계자는 "상반기보다 하반기 웅진씽크빅의 영업이익이 많었던 것을 감안하더라도 올해 연간 영업이익 300억원 초과를 기대하기 어렵다"며 "웅진 측이 제시한 2019년 이후 웅진씽크빅의 추정영업이익 역시 코웨이와의 시너지 효과를 과도히 계상한 것일 수 있다"고 말했다. 웅진 측은 코웨이가 7~8%의 성장률을 유지하면 원리금 상환에 무리가 없다는 입장을 밝히기도 했다.

상각전영업이익(EBITDA)의 감소 추세는 영업이익 감소폭보다 더 가파르다. 2016년 650억원이었던 EBITDA가 올해 상반기 221억원에 그치고 있다. 유형 또는 무형자산 상각비가 감소한 반면 인건비, 판매비 등이 크게 증가해 수익성을 떨어뜨렸다는 지적이다.

여기에 개발비 등 투자금액이 2017년 151억원, 2018년 상반기 74억원으로 연간 150억원 이상이 소요될 것으로 관측된다. 여기에 올해 상반기 법인세 납부금액만 76억원에 달한다. 결국 매출액이 큰 폭으로 증가해 영업수익성이 개선되지 않는 이상 이자비용을 부담하기는 버거울 것이라는 추정이 가능하다.

시장 관계자는 "900억원의 기존 차입금 상환 및 인수 부족자금(약 1500억원)의 조달 방법 등에 따라 추정된 이자비용이 증가할 가능성도 배제할 수 없다"고 말했다.