이 기사는 2019년 02월 12일 15:36 thebell 에 표출된 기사입니다.

시장이 먼저 신용등급 하락을 직감한 것일까. 롯데칠성음료의 채권내재등급(BIR, Bond Implied Rating)이 실제 신용등급보다 두 노치나 낮은 'A+' 로 추락했다. 지난해 중반 유효 신용등급(AA0)이 한차례 하락한 이후 추가 강등에 대한 우려감이 감도는 시점이다.

롯데칠성음료의 회사채 내재등급(NICE P&I 기준)은 지난달 21일 A+로 하락한 것으로 나타났다. 그간 'AA-'를 유지해오다가 A급을 부여받은 것이다.

내재등급은 시장에서 평가한 수익률(혹은 스프레드)을 기준으로 책정한 신용등급이다. 신용평가사가 발행사의 채무상환능력을 분석해 평정하는 신용등급과 달리 시장에서 형성된 가격(수익률) 자체에 신용도가 반영돼 있다는 논리로 등급이 부여하고 있다. 내재등급엔 신용등급보다 시장의 시각이 좀더 적극적으로 담겨있다는 해석이 가능하다.

국내 신용평가업계에서 롯데칠성음료에 부여한 유효 신용등급은 'AA0'다. 줄곧 'AA+' 등급을 유지해오다가 지난해 중반 AA0로 등급이 강등됐다. 무엇보다 맥주 사업으로 펀더멘털 자체가 흔들리고 있기 때문이다. 지난 2014년 맥주 비즈니스에 진출했지만 적자가 지속돼 왔다. 주류 부문은 지난해 1~3분기 431억원의 적자를 기록했다. 수입맥주 돌풍으로 시장 내 경쟁 강도가 높아진 동시에 기존 브랜드의 장벽을 넘는 것도 쉽지 않았다.

현재 유효 신용등급과 내재등급의 격차는 두 노치 차이로 벌어져 있다. 사실 지난해 초 롯데칠성음료의 신용등급이 AA+였을 때도 내재등급(당시 AA-)과의 유격은 두 노치였다. 하지만 유효 신용등급이 떨어지면서 한 노치 차이로 좁혀졌다가 지난달 내재등급 하락으로 다시 두 노치 격차로 벌어진 것이다. 신용평가사가 내재등급에 후행해 신용등급을 강등하는 흐름이 이어지고 있다.


크레딧업계에선 롯데칠성음료의 신용등급에 대해 의견이 분분하다. 지난해 중순 유효 신용등급이 떨어진 만큼 수개월 내로 다시 등급이 조정될 가능성은 희박하다. 그럼에도 AA0 등급이 현재 신용도보다 아직 높은 수준이라는 지적이 적지 않다. 내재등급 역시 이런 시각을 뒷받침하고 있다.

롯데칠성음료의 맥주 사업은 당분간 부진한 실적이 지속될 가능성이 높다. 맥주공장 등 설비투자를 위해 단행한 외부 차입은 이미 재무 부담으로 돌아온 상태다. 영업이익률은 지난 2015년 6.7%에서 지난해 3.6%로 떨어진 가운데 같은 기간 부채비율은 80%에서 171%로 껑충 뛰었다. 신평업계에선 순차입금/EBITDA 지표(2017년 말 5.5배)가 매년 등급하향 트리거(6배 이상)에 근접해 갈 것으로 예상하고 있다.

내재등급과 신용등급 가운데 한쪽만 중시하는 시장 전문가는 드물다. 문제는 두 등급의 차이가 두 노치 이상으로 지나치게 벌어지는 상황이다. 일반적으로 내재등급을 신용등급의 선행 지표로 인식하거나 이들의 격차를 등급 변화의 가능성으로 보는 게 업계의 중론이다.