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바뀐 회계기준에 올리브영 몸값 '시각차' 리스자산 착시효과…에비타 예상치 괴리 상당

노아름 기자공개 2020-09-23 08:37:13

이 기사는 2020년 09월 22일 10:12 더벨 유료페이지에 표출된 기사입니다.

CJ그룹이 추진중인 올리브영 상장전 지분매각(Pre IPO)을 앞두고 원매자들이 매물가치 평가에 분주하다. 시장에서는 회계기준 변경시 수익성 지표에 변화가 상당하기 때문에 올리브영 몸값에 대한 매도자-매수자 시각차 간극을 해소하는 게 이번 거래 성사의 핵심이 될 것으로 바라본다.

22일 관련업계에 따르면 올리브영 프리IPO 주관사 신한금융투자·크레디트스위스(CS)는 잠재적 원매자들에게 최근 투자설명서(IM)를 배포했다. 올리브영 프리IPO는 거래종결성을 높이기 위한 매도자의 전략적 판단에 따라 소수의 원매자를 초청한 제한적 경쟁입찰 형태로 추진 중이다.

앞서 올리브영 소수지분 매각이 본격화되며 시장에서는 코로나19(COVID-19) 영향 등 소비심리 위축으로 실적에도 타격이 불가피할 것으로 예상했다. 다만 매각 측은 온라인 판매 비중이 점차 늘고 있다는 점 등을 들어 실적 개선이 기대된다고 바라본다. 매각 측 주장에 따르면 올리브영의 올해 전체 예상 매출은 전년대비 5.4% 증가한 2조660억원이다. 같은 기간 영업이익은 전년대비 24% 증가한 약 1090억원이다.

실적 이외에도 시장이 관심을 보이는 지표는 기업가치 산정에 영향을 미치는 상각전영업이익(EBITDA·에비타)이다. 다만 1000개가 넘는 직영점 매장을 임차해 운영하고 있는 올리브영은 국제회계기준(K-IFRS 16)에 따른 리스 회계기준 변경에 따라 에비타가 크게 바뀐다.

신 리스 회계기준(IFRS16 Leases) 미적용 시 올리브영의 올 연말 예상 에비타는 1660억원 상당으로 파악된다. 이와 달리 변경기준을 적용할 경우에는 같은 기간 약 3130억원의 에비타를 기록할 것으로 전망된다는 게 매각 측의 주장이다. 새 기준 하에서는 운용리스에 대한 리스료가 차감계정에서 제외되면서 에비타가 종전보다 크게 증가하게 된다.

새로운 리스회계기준 적용할 경우 에비타가 증가하는 착시효과가 발생한다. 때문에 투자업계에서는 기준을 어디에 두느냐에 따라 매물 가치산정에 큰 격차가 발생할 것으로 내다보는 분위기다. 매도자 측에서는 멀티플 10배 안팎을 적용한 밸류에이션을 원하고 있다고 전해지는 상황에서, 올해 연말 예상되는 올리브영 100% 지분가치는 에비타 적용 기준에 따라 1조6600억원~3조1300억원 등으로 범위가 상당히 넓어지게 된다.

이처럼 실적과 수익성지표 등에 괴리가 클 것으로 예상돼 잠재적 원매자는 올리브영 프리IPO 참여 검토에 보다 신중한 판단을 내리기 위해 장고를 이어갈 것으로 보인다는 게 중론이다. 밸류에이션 산정 이슈 이외에도 경영권이 수반되지 않는 거래라는 점, 그리고 기업공개(IPO)를 강제하기 어렵다는 점 등이 원매자 판단에 영향을 미칠 것으로 보인다.

이번 프리IPO 유치 작업에서 매각 대상은 이재현 CJ그룹 장남 이선호 CJ제일제당 부장(17.97%), 이 회장의 동생 이재환 CJ파워캐스트 대표(10.03%) 등 오너일가의 소수지분이다. 때문에 투자업계에서는 QIPO(Qualified IPO) 조항의 구속력이 낮을 수밖에 없다고 보고 이를 보완할 수 있는 주주간계약 체결이 이뤄져야 투자가 가능할 것이라는 전망을 내놓는다.
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