이 기사는 2021년 10월 13일 10:54 thebell 에 표출된 기사입니다.

코스닥 상장사 '자안코스메틱(현 디와이디 대양)' M&A는 크게 두 줄기로 나뉜다. 경영권 구주 거래와 만기 전에 취득한 전환사채(CB) 매매 거래가 그것이다. 경영권 구주는 이일준 대양산업개발 회장이 모두 떠안았다. 대신 CB는 재무적투자자(FI)를 유치했다.

거래 규모가 구주 매매 대금의 4배에 달하지만 액면가 리픽싱 조건이 붙어 있어 투자자 확보가 가능했다는 분석이 나온다. 다만 CB 전환에 따른 잠재 물량이 기존 발행 주식 수를 넘어서는 만큼 향후 오버행 리스크 노출이 불가피하다는 관측이다.

이 회장은 지난달 자안코스메틱 채권자로부터 경영권 주식을 매입해 최대주주로 올라섰다. 보통주 170만여주(21.39%)를 취득하는데 100억원을 투입했다. 주식 취득 후 곧바로 임시주주총회를 열어 이사회를 장악하고 사명도 디와이디 대양으로 변경했다.


경영권 구주 거래와 동시에 CB 재매각도 이뤄졌다. 매매 대상은 자안코스메틱이 올해 4월 운영자금 등을 확보하기 위해 발행한 4회차 CB 400억원 어치다. 당시 메리츠증권이 투자자로 참여했지만 지난달 기한이익 상실 트리거가 발동하면서 발행 5개월 만에 전량 재매입해야만 했다.

이 회장 측은 FI를 유치해 4회차 CB를 재취득했다. 투자 매매업체 '와이즈퍼시픽홀딩스'가 투자자로 나섰다. 이 회장이 M&A 계약을 맺은 지난달 13일에 CB 재매각 계약도 체결됐다. 잔금 지급일 역시 같은달 30일로 동일하다. 사실상 한몸처럼 거래가 진행된 셈이다.

투자 금액만 놓고 보면 구주 매매 대금이 100억원, CB 취득액이 400억원으로 4배나 차이가 난다. 경영권도 없는 FI가 이 같은 모험적인 투자를 한 이유가 있다. 바로 완벽한 투자 안전판인 '액면가 리픽싱' 조건이 붙어있기 때문이다.

4회차 CB는 투자자에게 유리한 안전장치가 많다. 대표적으로 사채 발행 후 매 1개월마다 전환가액 조정이 가능하고, 조정 한도도 상법상 최대 한도치인 액면가(1000원)로 책정돼있다. 액면가 리픽싱 조건은 CB 투자자에게 최고의 안전판이다. 주가가 내려가는 만큼 전환가액도 낮아지기 때문에 원금 손실 위험이 현저히 낮다. 거래 구조상 전환권 행사기간 중 주가가 액면가 밑으로 떨어지지만 않으면 손실을 피할 수 있다.

액면가 리픽싱 조항은 발행 초기부터 빛을 발했다. 4회차 CB의 최초 전환가액은 9720원이었다. 하지만 이후 자안코스메틱 주가가 하향 곡선을 그렸고 떨어진 만큼 전환가액 역시 하향 조정됐다. 그 결과 현재 전환가액은 최초 가액의 50%도 안되는 4570원에 불과하다.

주가가 더 떨어져도 문제가 없다. 당장 현재 5000원선에 형성돼 있는 자안코스메틱 주가가 5분의 1토막이 나더라도 손실 방어가 가능하다.

주가 하락으로 전환가액이 조정됐다가 반등에 성공하면 더 높은 수익을 기대할 수 있다. 전환가액은 주가와 연동돼 떨어지기만 할 뿐 이후 주가가 다시 오른다고 해서 상향 조정되지는 않기 때문이다. 극단적으로 액면가로 전환가격이 조정된 이후 주가가 회복되면 더 큰 이익을 낼 수 있다.

투자자로선 최고의 옵션이지만 다른 주주들에게는 악재가 될 가능성이 크다. 전환가액이 낮아질수록 발행되는 주식수가 늘어나고 그만큼 주식 가치가 희석될 수 있다는 지적이다. 실제 현재 전환가액으로 전환권이 행사되면 보통주 875만여주가 새롭게 발행된다. 이는 현재 발행된 총주식수(798만여주) 보다도 많다.

주가 하락이 우려되는 만큼 단기간에 대량으로 물량이 쏟아질 가능성은 크지 않다는 관측이다. 그럼에도 워낙 물량이 많기 때문에 상당 기간 오버행 이슈 노출이 불가피할 것으로 예상된다.