이 기사는 2025년 09월 23일 15시21분 thebell에 표출된 기사입니다

SK해운이 한국신용평가로부터 전자단기사채 신용등급 A2-를 부여받았다. 부채비율은 여전히 400%를 넘는 등 재무구조가 좋지 못하지만 우량 화주와의 장기계약 비중을 높이면서 현금흐름이 안정화됐다는 평가를 받았다. 현재와 같은 현금흐름을 유지하면 차입 부담도 완화될 가능성이 높을 것으로 보인다.

다만 이는 최대주주인 한국앤컴퍼니가 아무런 조치를 취하지 않을 경우를 가정한 전망이다. 올해 8월 SK해운의 일부 사업을 매각하려던 계획이 무산되면서 한앤코의 인수금융에 대한 부담이 커졌다. 이에 따라 한앤코가 배당 확대 등을 통해 이 같은 부담을 SK해운에 넘길 수 있다는 예측이 나온다. 최대주주가 SK해운 미래를 결정하는 최대 변수로 떠오른 것이다.

◇수익성 높은 장기계약 확대…현금흐름 늘며 부채비율 하락

SK해운은 장기계약 중심으로 사업 포트폴리오를 재편하며 사업안정성이 높다는 평가를 한국신용평가로부터 받았다. 해운업은 운임에 따라 수익이 크게 출렁이는 사업인데 장기계약은 3~15년 이상 고정 운임으로 최소물량을 보장받을 수 있어 시황이 안 좋아져도 안정적인 매출과 현금흐름을 확보할 수 있다.

장기계약 비중은 2021년 53.6%에서 2023년 75%까지 늘었다. 지난해 장기계약 비중은 69.9%로 전년 대비 소폭 줄었다. 그러나 장기계약 영업이익은 꾸준히 상승했다. 2021년 1297억원이었던 탱커선 영업이익은 2024년 1949억원으로 50% 늘었다. 가스선의 경우 2021년 612억원에서 지난해 250% 증가한 1551억원을 찍었다.


장기계약이 늘면서 영업이익이 증가한 이유는 장기계약의 영업이익률이 매우 높기 때문이다. 2021~2024년 장기계약 영업이익률은 20%대를 유지했다. 그러다 올해 상반기에는 장기계약 영업이익률이 33.7%까지 올랐다. 반면 단기계약 영업이익률은 1%에도 못미치는 경우가 빈번했다.

그 결과 영업활동현금흐름도 매우 큰 폭으로 늘었다. 2021년 3498억원 수준이었던 영업활동현금흐름은 2022년과 2023년 7000억원대에 머물다가 지난해 1조5370억원까지 늘었다. 차입금은 줄었다. 2023년과 2024년 각각 6728억원, 1조원을 상환하면서 부채비율은 2021년 704.3%에서 2024년 436%로 떨어졌다.

◇한앤코 투자금 회수 전략 최대 변수…배당확대 리스크

이러한 상황에서 최대 변수는 최대주주인 한앤코의 투자금 회수 전략이다. SK해운은 올해 1월 HMM을 우선협상대상자로 선정하며 일부 사업을 매각할 예정이었다. 시장에서는 매각대금이 한앤코의 투자자금 회수 목적으로 사용될 가능성이 높다고 봤다. 그러나 8월 최종 협상이 결렬되면서 투자자금 회수 가능성이 불확실해졌다.

한앤코가 투자대금을 회수하기 위해 주주배당 확대, 사업구조 개편·매각 등을 활용할 수 있다는 예측이 나오는 이유다. 이에 따라 SK해운의 재무위험 발생 가능성은 높아졌다. 사업안정성 여부도 마찬가지다. 대표적인 예로 쌍용C&E가 있다. 한앤코는 투자대금을 회수하기 위해 배당을 극단적으로 늘렸고 회사의 재무구조는 위태로워졌다.

나이스신용평가는 이 같은 변수를 엄중히 보고 있다. 실제 신용등급 A3+를 부여했다. 한신평이 준 A2-보다 한단계 낮은 등급이다.

김정훈 한국신용평가 수석애널리스트는 “한앤코가 SK해운을 2018년 말에 인수한 후 배당이 거의 없다시피 했다”며 “단기간에는 발생할 가능성이 적지만 한앤코가 인수금융 리파이낸싱이 잘 안 됐을 때 그 부담을 SK해운이 부담하게 할 수 있다”고 말했다.