이 기사는 2025년 12월 04일 08:37 thebell 에 표출된 기사입니다.

인바디가 국내를 넘어 해외까지 확장할수 있었던 건 주요 제품인 체성분 분석기의 높은 수익성에 있다. 체성분 분석 시장의 퍼스트무버로 자리 잡으며 가격 주도권을 확보하면서 인바디의 판매 가격이 사실상 시장 가격이 됐다. 고부가가치 제품으로 사업을 영위해온 덕분에 해외 영업 등 비용 투자도 집행할 수 있었다.

높은 수익성에 더해 영토 확장이 이뤄지자 현금창출력은 꾸준히 개선됐다. 덕분에 상장 이래 외부 자금을 한 번도 조달하지 않고 지속적인 신규 법인 설립이 가능했다. 자체 창출한 현금으로 해외 법인 설립에 재투자하고 매출을 늘리는 선순환 구조를 만들었다.

◇'퍼스트무버'로 시장 가격 형성, 영업 투자 기반 확보

인바디는 2000년 코스닥 시장에 상장한 이후 단 한 번도 적자로 전환하지 않고 영업이익을 창출했다. 지난 25년 동안 총 13곳의 해외 법인을 설립하는 과정에서 설비투자와 시장 개척 관련 비용이 늘면서 고정비 부담이 커진 시기도 있었지만 그럼에도 매년 10% 이상의 영업이익률을 유지했다.

체성분 분석 시장이 개화하기 전 인바디가 '퍼스트무버'로 시장을 개척한 영향이 컸다. 인바디는 1996년 설립 첫해부터 '체성분 분석'이라는 한 분야에 집중하며 매출 성장을 이뤄왔다. 당시 대중화된 경쟁 제품이 거의 없었기 때문에 인바디의 제품 가격이 사실상 시장 가격을 형성했다.

체성분 분석 시장이 커지면서 경쟁 제품이 생겨나기 시작했지만 연구개발(R&D)을 통해 기술의 장벽을 높여 판매 가격을 유지하고 있다. 병원, 비만클리닉 등에 공급되는 전문가용 체성분 분석기 등 제품에서 평균을 낸 체성분 분석기의 판매 가격은 국내 276만원, 수출 시 814만원에 달한다.

전문가용 체성분 분석기는 대당 1000만원을 넘기도 한다. 제품 한 대를 판매하면 A/S 등 서비스를 제공하기 때문에 소비자가 쉽게 재구매하기 어려운 구조지만 고객 충성도를 높이는 건 가능했다. 검사 결과를 확인하는 인바디 검사용지도 소모품으로 함께 판매된다.


제품 제조에 사용되는 원재료 매입액도 10%대 수준이다. 올해 3분기 누적 연결 기준 인바디는 원재료 매입으로 267억원을 지출했다. 자동 혈압계, 신장계 등 체성분 분석기 이외 제품까지 포함된 금액으로 전체 매출액 1716억원의 15.56% 수준이다.

고부가가치 제품 특성 덕분에 낮은 원가를 유지할 수 있었다. 체성분 분석기는 원재료보다 소프트웨어 가치가 크다는 특징이 있다. 경쟁 의료기기 제조업의 원재료 비중이 30~50% 수준이라는 점을 감안하면 인바디의 체성분 분석기의 원재료 비중은 상대적으로 낮은 수준이다.

대신 인바디는 영업에 자금을 투자한다. 해외 법인을 늘릴수록 현지 영업망을 강화해야 한다. 병원이나 비만클리닉 등 기관에 제품을 공급하기 위해 영업 인력을 늘리면서 비용도 증가한다. 여기에 가정용 체성분 분석기와 웰니스 제품 등도 있어 대중에게도 지속적인 광고가 필요한 구조다.

해외 법인 설립 등으로 신규 국가에 진출하면 영업비용은 커질 수밖에 없다. 이에 인바디는 2022년까지 20%대 영업이익률를 유지했지만 해외 법인이 신설된 2023년과 2024년 영업이익률은 16%, 17.97% 수준으로 낮아졌다. 올해는 작년 설립한 베트남 법인 등에 관련된 투자로 3분기 누적 연결 기준 영업이익률은 15.87%로 내려오기도 했다.

◇자체 창출 현금으로 해외 법인 설립, 무차입 기조 유지

매출이 꾸준히 늘어나는 가운데 인바디는 해외 시장 개척에 벌어들인 자금을 다시 투입하고 있다. 무리하게 외부 자금을 조달해 확장하기보다는 새로 진입한 국가에서 벌어들인 수익을 바탕으로 또 다른 신규 국가에 재투자하는 선순환 구조를 구축한 셈이다.

이 같은 구조는 현금흐름에서도 드러난다. 연간 연결 기준 영업활동현금흐름은 매출이 처음 1000억원을 넘어선 2019년을 기점으로 순유입 규모가 200억원을 상회하기 시작했다. 이후 해외 법인 설립이 잠시 공백을 보이며 기존 법인을 중심으로 영업 체계가 안정된 2021년에는 순유입액이 300억원대로 확대됐다.


해외 시장 개척으로 순현금 유입이 늘어난 덕분에 신규 해외 법인에 대한 투자도 가능했다. 인바디는 호주법인·싱가포르 법인·미국BWA 법인 등을 설립한 2023년 유형자산 취득 등 투자활동으로 323억원의 현금 유출이 발생했다. 그러나 영업활동에서 387억원의 순유입을 기록하며 이를 충분히 충당할 수 있었다.

이 같은 구조가 만들어지면서 인바디는 현금고를 쌓을 수 있었다. 올해 3분기 말 연결 기준 인바디가 보유한 현금성 자산은 1014억원으로 집계된다. 영업활동 순유입액이 300억원대로 올라온 2021년에는 현금성 자산이 714억원이었으나 작년부터 1000억원대에 오르기 시작했다.

외부 조달은 물론 차입금 활용도 최소화했다. 올해 3분기 말까지도 인바디의 총차입금은 전무하다. 일반적으로 해외 시장 개척 등 사업을 확장을 위해 전환사채(CB) 등을 발행하는 경우는 비일비재하다. 그러나 인바디는 자체적으로 벌어들인 자금을 활용하며 상장 이후 마이너스의 순차입금을 유지하고 있다.

향후에도 무차입 경영을 이어간다. 한국은 이미 대부분의 병원, 스포츠센터, 비만클리닉 등에 인바디를 공급한 상태다. 인지도를 빠르게 제고하고 공급량을 늘릴 수 있는 국가를 중심으로 해외 법인을 계속해서 늘려간다. 유럽 및 중동 지역을 중심으로 계속해서 신규 해외 법인을 설립할 계획이다.

인바디 관계자는 "기술 장벽이 높은 제품 포트폴리오를 유지하고 있기 때문에 가격 경쟁 중심의 시장 구조로부터 비교적 자유로운 수익 구조 형성이 가능했다"며 "향후 유럽 및 중동 지역으로 법인 설립을 계획하고 있는데 이 또한 벌어들인 자금으로 충당할 수 있을 것"이라고 말했다.