이 기사는 2025년 12월 05일 19:38 thebell 에 표출된 기사입니다.

오스코텍이 제노스코 인수 재원을 마련하기 위해 시도한 임시주주총회는 핵심 안건 부결로 끝이 났다. 회사와 주주들 사이에서 불거진 핵심 쟁점은 제노스코 완전 자회사화와 적정 기업가치(밸류에이션)였다.

오스코텍 주주들은 잔여 지분 인수에 반대하거나 낮은 가격 매입을 요구하는 중이다. 반면 제노스코 주주들은 레이저티닙 로열티 수령을 근거로 높은 밸류를 주장하고 있다. 오스코텍은 양측 사이에서 새로운 돌파구를 찾아야 하는 처지가 됐다.

◇'주주가치 제고' 제노스코 자회사화 주장, 주주 설득 실패

오스코텍에게 제노스코는 핵심 수익원인 동시에 전략적 자산이다. 제노스코는 2000년 미국에 설립한 R&D 자회사로 현재 오스코텍이 지분 59.12%를 보유하고 있다. 제노스코를 수식하는 표현은 '국산 항암제 레이저티닙의 원개발사'다.

국내 제약사 유한양행이 도입해 임상을 진척시키고 글로벌 제약사 존슨앤존슨(J&J)과의 기술이전에 성공한 레이저티닙은 현재 제약업계를 대표하는 국산 신약의 상징과도 같다. 제노스코 기업 가치가 높은 배경이다.

오스코텍이 올해 초 추진한 자회사 제노스코 상장은 주주들의 반대와 중복 상장 논란으로 무산됐다. 이후 100% 완전 자회사 편입으로 전략을 선회하며 이번 주총을 갖게 됐다. 완전 자회사화를 추진한 핵심 논리는 주주 가치 제고와 이해충돌 구조 해소다.

오스코텍과 제노스코는 레이저티닙 글로벌 상업화에 따른 기술이전 마일스톤과 로얄티를 동일한 비율로 수령한다. 오스코텍은 이 점을 문제 삼는다. 현재 레이저티닙 기술이전에 따른 수익이 온전히 오스코텍에 귀속되어야 오스코텍 주주 가치가 극대화된다는 주장이다.

오스코텍이 더 심각하게 보는 문제는 지속적인 이해충돌이다. 제노스코에서 신규 파이프라인이 나올 때마다 오스코텍으로 가져올지 제노스코에 둘지 선급금, 마일스톤, 로열티 등 기술이전 조건을 협상해야 하는데 이런 구조가 내부거래로 인식될 수 있다는 지적이다. 더 나아가 오스코텍 주가 디스카운트 요인으로 작용할 수 있다는 설명이다.

오스코텍은 J&J가 주요 해외 시장에서 레이저티닙 상업화에 성공하면서 로열티 수령이 가시화 되는 지금 서둘러 제노스코 완전 자회사화를 이뤄야 한다는 입장이다. 오스코텍이 발행예정주식 주식수를 확대하려 한 것도 증자 여력을 확보해 잔여 지분 매입에 필요한 수천억원의 자금을 조달하기 위해서다.

그러나 회사의 잔여 지분 매입 주장에 맞서는 오스코텍 주주들의 반대 논리도 명확했다. 현재 보유한 약 60% 지분으로 지배력은 충분한데 굳이 수천억원을 들일 필요가 없다는 지적이다. 과거 제노스코 상장 추진 시도를 거론하며 일관성도 문제 삼았다. 상장 시 지분율이 더 떨어지는데도 추진했다가 지금은 다시 자회사화가 필요하다는 지적이다.

◇특수관계인 문제 등 얽혀, 제노스코 밸류에이션 숙제로 남아

회사와 주주들의 주장이 평행선을 그리는 이면에는 상장을 전제로 한 제노스코 투자 유치와 특수 관계인도 있다. 오스코텍을 제외한 제노스코 지분은 FI인 메리츠증권이 20%대를 보유하고 있으며 유한양행도 일부 보유한 것으로 알려졌다.

김정근 전 오스코텍 대표 아들인 김성연 씨가 지분 13%를 보유하고 있다. 오스코텍 창업주인 김 전 대표는 주주들의 반대로 연임에 실패한 상태다. 주주들은 높은 제노스코 밸류에이션으로 특수관계인의 지분 매각을 돕는 게 아니냐고 의구심을 품고 있다.

이 때문에 더욱 주목받는 게 제노스코의 기업가치다. 쟁점은 레이저티닙 로열티를 50대50으로 나눠 받는 구조에서 제노스코의 독립적 가치를 어떻게 평가할 것인가다. 오스코텍 주주들은 7000억원이 적정하다는 입장인 반면 제노스코 주주들은 기업가치를 1조원에서 1조4000억원까지 기대하고 있다.

오스코텍 주주들은 오스코텍이 제노스코 잔여 지분 약 41%를 매입할 경우 받아들일 수 있는 금액으로 3000억원을 제시한 상태다. 이를 역산하면 제노스코 전체 가치는 약 7000억원이다. 최근 오스코텍 시가총액 2조2000억원대의 약 32% 수준이다.

반면 제노스코 주주들이 기대하는 기업가치는 오스코텍 시총 대비 60~70% 수준인 1조3000억~1조5000억원이다.제노스코의 파이프라인 가치와 성장 잠재력이 이 같은 프리미엄 밸류에이션을 인정받기에 충분하다는 입장이다. 오스코텍이 약 6000억원에 달하는 밸류 격차를 어떻게 좁힐지가 관건이다.

오스코텍 2대 주주인 이기윤 GK에셋 회장은 주총 이후 더벨과 만나 "나머지 제노스코 지분의 정말 꼭 필요해서 사와야 하는 거라면 김정근 전 대표와 김성연 씨가 보유 지분을 얼마에 매각하겠다고 먼저 밝혀야 한다"며 "제노스코 밸류를 1조원으로 보는 것은 과도하다"고 말했다.