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[변곡점 맞은 PEF]경영권 분쟁 환경 조성…LP 영향력도 증대③3%룰 도입, 행동주의-백기사 펀드 출현 '촉각'

조세훈 기자공개 2021-05-06 13:20:59

[편집자주]

사모투자펀드(PEF)시장이 일대 변화의 기로 앞에 섰다. 자본시장법 개정으로 체계 개편이 본격화 되면 투자 방식에서부터 운용 규제에 이르기까지 적지않은 파장이 예상된다. 특히 기존 경영참여형 사모펀드의 경우 기관 전용으로 바뀌어 자율성이 대폭 확대되는 등 모험자본의 역할이 한층 강화될 것으로 관측된다. 더벨은 자본시장법 개정에 따른 사모펀드 제도 개선의 영향을 총 4편에 걸쳐 자세히 알아본다.

이 기사는 2021년 05월 04일 14:38 더벨 유료페이지에 표출된 기사입니다.

기업가치 제고를 요구하는 주주들의 목소리가 점점 커지고 잇다. 스튜어드십 코드의 확산과 주주행동주의를 표방한 펀드의 잇따른 출현은 앞으로도 지속될 공산이 크다. 한진칼을 상대로 칼을 뽑아든 KCGI 뿐만 아니라 외국계 펀드, 소액주주들도 행동주의를 표방하면서 의견을 적극 개진하고 있다. 특히 대주주 의결권을 제한하는 3%룰이 도입되면서 이같은 움직임은 한층 강화될 전망이다.

사모펀드(PEF) 역시 10% 지분 취득이라는 규제가 사라지면서 소수 지분을 통한 주주행동주의에 나설 것으로 관측된다. 주주행동주의 펀드가 늘어나면 국내 상장사들의 경영권 방어 움직임도 한층 분주해질 수밖에 없다. 이를 위해 필요에 따라서는 백기사 역할을 전략으로 삼는 펀드의 출현 가능성도 배제할 수 없다.

한편 기관 투자자(LP)들의 입김은 한층 강화될 전망이다. LP가 금융당국의 승인없이 GP를 검사할 수 있는 권한 역시 부여되면서 인수합병(M&A) 시장의 딜 메이커로 더욱 부각될 것으로 관측된다.

◇주주행동주의 VS 백기사…펀드 전성시대 도래

기업의 지배구조 개선이 화두로 떠오르면서 주주행동주의에 대한 목소리가 높다. 미국계 행동주의 펀드와 소액주주들이 '주주 제안'을 통해 거버넌스 개편, 배당 확대, 자사주 소각 등을 요구하고 있다. 특히 올해부터는 사외이사인 감사이사 선임 시 대주주 의결권을 개별 3%로 제한한 '3%룰'이 도입되면서 움직임은 더 활발해지고 있다.

이제 소수지분 투자가 가능해진 PEF는 주주행동주의 펀드를 조성해 적극 시장에 뛰어들 준비를 하고 있다. 비록 한국형 행동주의펀드를 표방한 KCGI가 한진그룹 경영권 분쟁 과정에서 목표를 달성하는데는 실패했지만 3%룰을 통해 다양한 전략으로 접근할 환경이 조성됐다는 점에서 비슷한 펀드의 출현은 더욱 잦아질 전망이다.

일부 PEF는 한발 앞서 행동에 옮기기도 했다. 지난해 말 국내 PEF인 키스톤프라이빗에쿼티(키스톤PE)는 지분 쪼개기로 특수목적법인(SPC) 6곳을 설립해 3%룰을 적극 활용했다. KMH의 임시주주총회에서 감사 선임의 유리한 고지를 점하기 위한 행보다.

KMH가 상정한 이사 선임 안건이 키스톤PE와 일반주주에 의해 부결되면서 KMH 측은 감사 선임 안건을 철회하기도 했다. 결국 지난해 12월 양측은 공동 경영에 합의했다. 앞으로 키스톤PE와 같은 전략적 투자 행보가 급격히 늘어날 전망이다.

주주행동주의의 확산과 액티비즘펀드의 증가는 반대 급부로 기업의 백기사 펀드 수요를 발생시킬 수도 있다. 국내 기업들은 주요 경영권 방어 수단으로 백기사 펀드를 고려하고 있다. 펀드 규모는 기업의 지분 3%~5%를 확보하는 수준이 가장 활발하게 논의되고 있다. 일단 3% 이상 지분율을 보유해야 감사 선임시 의결권을 행사할 수 있다. 반면 5% 이상 지분을 취득하게 되면 공시 의무가 생겨 행동에 제약이 생긴다는 점이 반영된 결과다.

다만 주주행동주의 펀드와 달리 백기사 펀드는 '태풍 속 찻잔'에 그칠 것이라는 시각이 지배적이다. 주가가 오를 것이라는 보장이 없고, 기업이 제시해 줄 수 있는 확정 수익률은 기대 수준에 미치지 못할 것이라는 분석 때문이다. IB업계 관계자는 "백기사 펀드 논의는 활발하지만 수익률이 비상장 메자닌 투자에 비해 높지 않을 것"이라며 "안정적인 고정 수익을 원하는 소수 블라인드펀드가 백기사 펀드를 표방할 가능성이 높다"고 말했다.

◇연기금·공제회 파급력 확대…시행령 향방 관심 촉각

기관전용 사모펀드가 본격 시행되는 오는 10월부터는 연기금과 공제회의 입김이 한층 강화될 수 있다. 기존 PEF는 프로젝트펀드 결성시 기관 뿐 아니라 개인투자자의 자금도 받았다. 일부 소형 운용사는 증권사 PB센터를 통해 개인 자금을 유치, 부족한 자금을 채우는 일이 빈번했다. 그러나 앞으로 기관전용 사모펀드는 개인 투자자의 자금은 받을 수 없게 된다.

개인 자금 활용이 막히는 만큼 LP를 대상으로 한 펀드레이징의 경쟁은 더욱 치열해질 전망이다. 특히 개인 자금을 주로 사용한 중소형 GP의 경우 투자 활동에 어려움이 예상된다. 자문업계 관계자는 "이번 개정으로 LP의 영향력은 사실상 강해졌다" "특히 출자를 결정하는 과정에서 협상력이 높아질 것"이라고 말했다.

기관전용 사모펀드의 LP는 펀드에 대한 검사시 금융위원회 사전 승인 절차가 없어졌다. 투자 기업과 엑시트(투자금 회수) 결정 등 GP의 고유권한은 여전히 남아있지만 검사 권한이 강해진 만큼 PEF 시장에서 연기금과 공제회 등의 영향은 더 확대된다.

업계의 관심은 개정안 시행령에 쏠려 있다. 개정안은 그동안 불확실했던 GP에 대한 금융위의 조치 및 금융감독원의 검사 권한을 명확히 규율했다. 시행령에서 금융당국의 통제가 어느 수준까지 명시적으로 확장될 지 촉각을 곤두세우고 있다.

기관전용 사모펀드에 투자가 가능한 기관투자자의 구체적인 범위도 시행령의 해석 범위다. 전문투자자 중 명시된 기관투자자가 아닌 곳을 어떻게 볼지가 핵심 쟁점이다. 가령 개인투자자들로 구성된 신탁 펀드나 기업의 구주주가 매각 후 후순위 투자자로 들어오는 경우를 어떻게 바라봐야 하는지 등이 논란이 된다. 시행령 여부에 따라 지금까지 통용돼 온 딜 구조는 쓸 수 없을 수도 있다.

PEF업계 관계자는 "아직 시행령이 나오지 않아 '그레이 존(회색지대)'이 많이 존재한다"며 "법안의 불명확한 점이 많아 지속적으로 스터디를 하면서 투자 전략을 수립할 계획"이라고 말했다.
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