이 기사는 2019년 04월 30일 17:43 thebell 에 표출된 기사입니다.

이마트(AA+, 안정적)의 영업수익성 악화 추세가 심상치 않다. 크레딧 업계에서는 이마트가 신용등급을 지탱할 여력이 소진되고 있다는 의견이 제기된다. 이마트는 신용평가사가 제시한 등급 하향 트리거에는 근접한 상황이다.

국내 유통 업황의 부진도 지속되고 있어 이마트가 단기간에 수익성을 회복할 여지도 크지 않다. 이 같은 분위기를 반영한 듯 부채자본시장(DCM)에서 이마트의 자금 조달 여건은 불리하게 조성되는 모습이다.

◇수익성 악화…등급 하향 '경고음'

이마트는 2018년 연결기준 영업이익은 4628억원을 기록했다. 2017년 대비 21% 가량 감소한 수치다. 영업이익률은 2.7%로 과거 2년간 4%에 육박했던 것에 비해 100bp 가량 내려갔다.

대형마트 기존점의 매출은 감소한 반면 전문점·편의점 확대에 따른 출점 비용이 발생한 영향이 컸다. 지난해 판매관리비도 4조1335억원으로 전년보다 9% 증가하며 확대 추세를 이어갔다.

이마트의 당기순이익 감소폭이 더욱 두드러진다. 작년 당기순이익은 4762억원을 기록해 2017년(6279억원) 대비 24% 가량 증발했다. 2016년에서 2017년에 당기순이익이 65% 가까이 성장했던 것과도 대조적이다.

이마트의 영업부문별로 살펴보면 트레이더스(창고형 할인매장)를 제외한 대형마트, 편의점, 온라인 부문의 적자가 지속되고 있다. 트레이더스가 성장 추세인 점은 긍정적 요인이나 전체 매출에서 차지하는 비중이 크지 않다. 이마트의 잠정실적에 따르면 별도기준 올해 1분기 총 매출액 1조2068억원 가운데 트레이더스는 1889억원으로 16% 수준에 그친다.

크레딧 업계 관계자는 "이마트는 편의점 부문의 경우 적자폭이 감소하고 있으나 경쟁사 대비 업계에서 입지가 크지 않다"며 "온라인 부문 역시 투자 대비 이익이 나지 않아 손실이 장기화할 여지가 있다"고 말했다.


이마트는 신용평가사가 제시하고 있는 등급 하향 트리거에는 근접해 있다. 한국기업평가는 이마트가 '순차입금/EBITDA 3.5배 이상'과 'EBITDA/총매출액 6% 이하' 상태를 지속할 경우 신용도 하향 조정을 검토할 계획이다. 이마트는 2018년 기준 순차입금/EBITDA는 3.4배까지 올라갔다. 같은 기간 EBITDA/총매출액의 경우 2017년부터 5.8%로 떨어진 상태다.

◇업종 불황 지속…공모 조달 '물음표'

이마트의 수익성 개선에 가장 큰 걸림돌은 유통업의 불황이 가속화하고 있다는 점이다. 이마트는 온라인 부문의 영업력 강화를 위해 이마트몰을 신세계몰과 합병해 쓱닷컴(지분율 50.1%)을 출범했지만 초기 투자금 소요로 영업적자를 지속할 가능성에 무게가 실린다. 2018년 4분기에 온라인 부문은 매출 외형이 성장하는 동시에 판촉비도 늘어나 89억원의 적자를 냈다.

IB업계 관계자는 "이마트는 트레이더스 외에는 영업이익이 나오지 않는 상황"이라며 "유통업이 이커머스로 전환되고 있는데 오프라인 매장인 트레이더스가 미래 먹거리가 될지는 의구심이 있다"고 말했다.

이마트는 공모채 시장에서 조달 여건도 우호적이지 않은 상황이다. 실제로 이마트는 올해 2월 공모채 발행 당시 3년물, 5년물 모두 개별 민평보다 각각 6bp, 3bp 가량 높은 금리로 자금을 조달했다.

올해 회사채 시장에서 AA+ 등급 발행사가 대부분 민평 대비 낮은 금리로 공모채를 찍은 것과 대조적이다. 롯데쇼핑(AA+)은 '부정적' 아웃룩을 달고도 3년물 발행금리는 2.092%로 이마트 3년물(2.132%)보다 4bp나 낮았다.

시장 관계자는 "이마트 크레딧물은 공모채 시장에서 매력도가 떨어져 이마트는 향후 사모채로 자금 조달 방식을 선회할 가능성도 있다"고 말했다.