이 기사는 2019년 05월 14일 15:45 thebell 에 표출된 기사입니다.

2016년 한앤컴퍼니가 KT에 엔서치마케팅(현 주식회사 플레이디, 이하 NSM)을 매각할 당시 산정한 몸값 600억원은 노조의 주장대로 정말 부풀려진 것일까. 매매계약과 밸류에이션은 거래 당사자간 합의에 의한 것이지만 당시 주가와 실적, 피어그룹의 가치 등을 비교해 보면 가치를 어느 정도 추정할 수 있다.

한앤컴퍼니는 지난 13일 자료를 통해 "NSM 매각 가치는 투명한 절차로 당사자간 평가와 합의된 공정한 가치"라며 최근 KT 노동조합의 고가매각 의혹 제기를 정면으로 반박했다. 앞서 KT노조는 한앤컴퍼니가 당시 공정가치 176억원에 불과하던 NSM을 600억원에 고가 매입하도록 배임행위를 했다고 주장했다.

한앤컴퍼니는 600억원이 당시 적정가치라는 근거로 △IT기업의 에비타(EBITDA) 멀티플과 △유사 상장기업의 거래배수 △최근 SK가 인수한 인크로스 등 유사기업 M&A 사례 등을 제시했다. 구체적으로 600억원은 2016년 실적 기준으로 에비타멀티플 7.8배, 2017년 실적기준으로 5.5배에 해당하며 이는 IT기반 광고업종에서 결코 높은 배수가 아니라는 주장이다. 또 평가가격 산정기준은 외부평가기관(삼정회계법인)의 의견에 근거한 객관적인 가치라는 설명이다.

감사보고서상 실적 수치를 토대로 2016년 당시 NSM의 기업가치를 역산해 보자. 2016년 당시 거래가격인 지분 100%가치(에쿼티밸류) 600억원에 순현금 115억원을 제하면 기업가치(엔터프라이즈밸류)는 485억원이 된다. 2016년 NSM 에비타가 77억원이었으므로 멀티플(배수)은 6.3배 정도라고 볼 수 있다.

6.3배의 멀티플이 높고 낮음을 논하기 위해서는 해당 거래가 이뤄졌을 당시 동종업체의 시장 가격을 통해 어느정도 가늠해 볼 수 있다. 온라인 광고 영업을 하고있는 동종업계 사업자는 인크로스가 꼽힌다. 2016년10월31일 코스닥 시장에 상장한 인크로스의 시초가는 4만7400원이었고, 같은해 12월말 주가의 평균은 주당 3만9434원 정도였다.


이를 2016년말 기준 발행주식 총수인 293만9035주로 곱하면 지분가치는 1159억원 가량이 된다. 당시 순현금이 355억원 정도였다는 점을 감안하면 기업가치는 804억원으로 추산된다. 2016년 말 연결기준 에비타가 93억원 정도였으므로 인크로스에 적용되던 멀티플은 9배 정도로 볼 수 있다. 따라서 NSM의 배수 6배는 상대적으로 낮은 수준이라는 것을 알 수 있다.

최근 진행되고 있는 인크로스 M&A의 거래 가격을 통해 NSM의 현재가치도 파악할 수 있다. SK텔레콤은 NHN 자회사인 온라인 광고회사 인크로스 경영권 인수를 추진중이다.

인크로스의 경우 SK텔레콤이 최근 NHN의 보유 지분 278만6544주(34.60%)를 535억원에 인수키로했다. 이 가격을 기준으로 발행주식 총수인 805만3477주(지분 100%)의 지분가치는 1546억원으로 산출된다. 여기에 순현금인 330억원을 빼면 기업가치는 1216억원. 지난해 기준 에비타가 116억원이었다는 점에서 에비타멀티플은 10.48배로 나온다.

인크로스 거래 배수인 10.48배로 현재 NSM의 기업가치도 산정해 보자. 지난해 NSM의 에비타는 81억 정도인데 10.48배를 적용하면 849억원이 바로 2019년의 기업가치가 된다. 여기에 순현금 136억원을 더한 지분가치는 985억원이라고 추정해 볼 수 있다. 종합하면 현 시점을 기준으로 KT가 600억원에 인수한 NSM은 1000억원에 육박하는 가치를 지니고 있는 셈이다.

인크로스와 MSN은 온라인 광고산업 내 영업을 하고있는 동종업계 사업자다. 다만 인크로스는 디지털 광고 미디어렙 사업과 동영상 광고 네트워크 플랫폼(다윈)을 주력 사업으로 영위한다. MSN의 경우 인터넷 광고대행업, 광고물 인쇄, 데이터베이스 및 온라인 정보제공 등을 주된 사업으로 영위한다고 소개하고 있다.


한편 한앤컴퍼니가 언급한 삼정회계법인의 NSM 평가의견서(2016년 9월26일 공시)도 살펴보자. 의견서에 따르면 삼정회계법인은 2016년 3월 말 기준 NSM의 기업가치를 666억~778억원으로 평가하고 있다. 지분가치는 545억~656억원 사이로 산정했다고 공시했다.

의견서에서 삼정회계법인은 '가치평가 서비스 수행기준' 등 가이드라인에 따라 자산접근법, 수익접근법, 시장접근법 적용여부를 모두 고려했고, 결국 수익접근법 중 현금흐름할인법을 적용해 평가했다고 밝히고 있다.

2016년 외부평가기관의 평가의견서