이 기사는 2020년 01월 31일 12:30 thebell 에 표출된 기사입니다.

메자닌, 비상장주식 등 비유동성자산에 대한 토탈리턴스왑(TRS) 계약을 제공하지 않는 한국투자증권이 알펜루트자산운용과 TRS 계약을 체결할 수 있었던 건 펀드 수익증권을 기초로 삼았기 때문이다. 한국투자증권은 펀드 수익증권은 유동성 확보가 가능한 자산으로 보고 TRS 계약을 제공한 것으로 보인다.

그러나 한국투자증권이 TRS 계약을 맺기 위해 펀드 수익증권을 기초자산으로 정한 게 패착이 됐다. 알펜루트자산운용의 투자 스타일이 비상장기업에 투자해 성과를 내는 방식이었기 때문에 유동성 확보에 어려움이 나타난 것이다. 한국투자증권은 알펜루트자산운용뿐만 아니라 다른 자산운용사와도 동일한 펀드스왑 방식으로 계약을 해왔다는 입장이다.

펀드스왑 방식이란 펀드의 수익증권을 TRS 기초자산으로 삼는 것을 말한다. 투자자가 돈을 넣은 A펀드의 수익증권을 기초로 레버리지를 일으켜 운용펀드 B에 투자해 발생한 성과를 A펀드의 수익률에 합산해 제공하는 식이다. 알펜루트자산운용은 TRS 계약을 통해 일으킨 레버리지를 활용해 운용펀드에 비상장주식을 담은 것으로 보인다.

◇ 펀드 수익증권, 유동성 자산으로 간주한 한국증권

한국투자증권은 펀드 수익증권은 유동화가 가능한 자산이라고 판단한 것으로 보인다. 리스크 관리를 위해 비상장사의 메자닌이나 주식은 비유동성자산으로 못 박아뒀지만 펀드 수익증권은 유동성이 있는 자산으로 본 것이다. 사실상 '회색지대'에 놓여있던 펀드 수익증권 덕에 한국투자증권은 알펜루트자산운용과 TRS 계약을 체결할 수 있었던 것으로 보인다.

한국투자증권은 TRS 계약을 체결할 당시만 하더라도 펀드 내에 상장주식 등 유동화가 충분히 가능한 자산이 담겨있었다고 설명한다. 통상적으로 펀드스왑 방식으로 TRS 계약을 체결하면 펀드가 편입하고 있는 기초자산의 유동성도 꼼꼼히 따지기 때문에 비유동성자산이 많았다면 계약 자체가 불가능했을 것이란 설명이다. 한국투자증권은 이러한 논리로 펀드의 수익증권을 비유동성자산이 아닌 유동성 자산으로 간주했다.

한국투자증권은 알펜루트자산운용이 펀드를 운용하는 과정에서 비유동성 자산의 편입비가 늘어난 게 이번 환매연기의 배경으로 보고 있다. 다른 자산운용사와 마찬가지로 알펜루트자산운용과도 같은 검토 기준을 가지고 TRS 계약을 맺었기 때문이다. 결국 펀드 계약 초기에 담겨있던 유동성 자산을 충분히 유지하지 않은 알펜루트자산운용의 리스크 관리 방식에 의문을 제기한 셈이다.

◇ 한국증권, 알펜루트 비상장 투자전략 사전인지 가능성은

반면 업계에서는 수익증권의 기준가가 매일 업데이트되는 데도 한국투자증권이 이를 몰랐다는 사실에 대해 의문을 표한다. 한국투자증권의 입장대로 초기에 유동성 자산이 충분히 확보돼 계약을 체결했더라도 펀드 운용 과정에서 비유동성 자산의 비중이 높아지면 펀드 기준가 변동폭이 줄어들기 때문에 인지하지 못했다고 보기 어렵다는 시각이다.

한국투자증권이 알펜루트자산운용에 TRS 계약 연장 불가 방침을 통보하기 전까지 여러차례 만난 것도 유동성 문제가 있을 것을 알았기 때문이라고 보고 있다. 알펜루트자산운용은 TRS 계약 연장 불가 방침을 통보하기 하루 전까지만 하더라도 만기가 도래하는 펀드를 청산하고 차례대로 계약을 종료하는 방안에 대해 논의했다고 설명한다.

업계에서는 TRS 계약시 수취하는 수수료가 높다는 점을 들어 펀드스왑 방식을 활용해 비유동성자산에도 TRS 계약을 제공한 것 아니냐고 지적한다. 이에 대해 한국투자증권은 펀드스왑은 여러 스왑 방식 가운데 하나일 뿐이며 자산운용사와 계약을 맺을 때 통상적으로 사용하는 방식이라고 일축했다.

업계 관계자는 "펀드 수익증권이 유동자산인지 여부에 대해 해석차가 있을 수 있다"라며 "펀드스왑 자체는 통상적으로 많이 활용하는 스왑방식이기 때문에 구조로 인해 발생한 문제라고 보기는 어렵다"라고 말했다.