이 기사는 2020년 08월 18일 14:30 thebell 에 표출된 기사입니다.

열병합발전소 운영사 디에스파워가 인수·합병(M&A) 시장에 매물로 나온 가운데 업계서 평가받을 기업가치에 관심이 모일 것으로 전망된다. 투자업계에서는 디에스파워의 재무상황과 수익성 추이를 감안해 매물평가가 다양하게 도출될 것으로 내다보는 분위기다.

18일 관련업계에 따르면 디에스파워 주요 주주는 회사 보유지분을 처분하기 위해 매각주관사를 최근 삼일PwC로 선정했다. 이후 사전 마케팅이 진행되고 있는 단계로 조만간 공개경쟁 입찰이 본격화될 전망이다.

입찰 프로세스를 본격적으로 밟기에 앞서 시장에서는 디에스파워 매물을 다양한 시각에서 들여다보고 있는 상태다. 복수의 투자업계 관계자들은 디에스파워의 재무상황을 감안하면 인수주체의 구주매입과 동시에 자본확충이 병행될 가능성이 존재한다고 내다본다.

발전업체는 발전원가보다 낮게 형성된 전력도매 단가 탓에 영업활동으로 확보한 현금 이외에도 부족자금 마련이 불가피하다. 따라서 집단에너지 사업자들은 금융권에서 자금조달을 활발하게 이어간다. 디에스파워 또한 금융기관 등 외부에서 운영자금을 마련하려는 노력을 지속했다.

지난해 2월 디에스파워는 6025억원 규모의 리파이낸싱을 실시해 기존 차입금을 모두 상환하고 신규로 자금을 차입했다. 디에스파워는 선순위·중순위 대출 이자율을 낮추고 차입금액에 변화를 줬으며, 이는 자금운영의 안정성과 이자비용 절감 도모 차원 등 목적에서 추진된 것으로 풀이된다. 다만 리파이낸싱 이후에도 한 해 금융비용이 현금창출력에 육박하는 상황이다.

디에스파워는 지난해 연결기준 455억원의 상각전영업이익(EBITDA·에비타)을 기록했다. 같은 기간 디에스파워가 지출한 금융비용은 89%에 해당하는 약 405억원으로 집계됐다. 영업을 통해 벌어들이는 돈을 거의 대부분 금융비용으로 지출하다보니 장사를 해도 남는게 없는 셈이다. 디에스파워의 장기차입금은 약 5600억원 상당으로 회사는 지난해를 기점으로 자본잠식 상태에 놓였다.

투자업계 관계자는 "발전소를 가동할수록 손해를 보는 구조인데다가 과도하게 높은 금융비용을 낮추기 위해서는 회사에 현금이 유입되어야 할 것으로 보인다"며 "때문에 신주 매입 등의 의사가 있는 원매자가 디에스파워 경영권지분 인수에 관심을 보일 전망"이라고 말했다.

이처럼 디에스파워의 재무상황에 대해선 시장 우려가 존재한다. 다만 저금리 기조가 이어지며 안정적인 수익자산을 확보하기 위한 전략적투자자(SI) 혹은 재무적투자자(FI)의 투자검토가 이뤄질 가능성도 존재한다는 평가다. 피어그룹으로 꼽히는 현대에너지, 대륜발전, 별내에너지 등이 수년 전 인수자 물색을 시도했고 입찰 과정에 자산운용사 등이 참여해 관심을 보였던 바 있다.

또 다른 투자업계 관계자는 "열병합발전소는 가스터빈을 통해 전력을 생산한 뒤 배열회수보일러로 폐열을 회수해 2차로 전기와 열을 생산해 고효율적인 시스템을 갖췄다"며 "초기 투자비용을 감안하면 진입장벽이 높기 때문에 기존 사업자들의 매물가치는 존재한다"고 말했다.

원매자들은 설비용량 대비 디에스파워의 수익성을 고려해 매물가치 평가를 이어갈 것으로 보인다. 사업초기 대규모 설비투자가 필요한 장치산업은 감가상각비가 일반 제조사보다 높게 나타난다. 이를 감안해 발전업체들의 수익성지표는 에비타와 설비용량(MW)이 동시에 고려된다.

발전업체의 에비타를 MW로 나눴을 때 1억5000만원을 상회하면 신용평가사는 해당업체가 수익성 및 현금창출력이 최상위등급(AAA)에 해당한다고 평가한다. 이러한 기준에 대입해보면 디에스파워는 IMM인베스트먼트가 투자를 검토하던 2016년에는 A등급, 지난해에는 한 단계 상승한 AA등급에 해당되는 것으로 파악된다.

대성산업은 2017년 4월 IMM인베스트먼트와 디에스파워 지분 100%를 약 2100억원에 매각하는 주식매매계약(SPA)을 체결했다. 다만 폐기물 처리업체 에코매니지먼트코리아홀딩스(EMK)를 보유한 IMM인베스트먼트가 독과점 이슈로 공정거래위원회 승인 문턱을 넘지 못했다. 이 과정에서 대성산업과 IMM인베스트먼트는 이듬해 2월 디에스파워 지분 15.73%를 380억원에 인수하는 SPA를 체결했다.

시장에서는 향후 입찰 프로세스가 진행되면 디에스파워에 대한 매물평가가 이뤄질 것으로 내다본다. 앞서 IMM인베스트먼트가 디에스파워 지분매입을 위한 협상시 적용한 것으로 추정되는 에비타 밸류에이션은 7배 안팎(2016년 연말 기준)이다. 현재 업황과 사업경쟁력 등을 고려해 디에스파워 가치산정이 재차 진행될 것으로 보인다.