이 기사는 2021년 12월 03일 15:19 thebell 에 표출된 기사입니다.

한진중공업홀딩스 계열사 대륜E&S가 A급 회사채 신용등급을 확보할 수 있을 지 주목된다. 한국기업평가가 회사채 신용등급에 '긍정적' 아웃룩을 달았다.

그간 두 발전 자회사의 실적 악화와 금융비용 등이 리스크로 작용했다. 최근 두 자회사의 실적이 점차적으로 개선되고 있고, 리파이낸싱으로 지급보증 의무가 소멸되면서 우발채무 리스크도 완화되며 일부 등급 상향 트리거를 충족했다.

◇한진중공업 발전 자회사 떠안으며 우발채무 리스크 증가

3일 신용평가업계에 따르면 한국기업평가는 대륜E&S의 무보증 선순위 회사채 신용등급(BBB+)에 '긍정적' 아웃룩을 부여했다. 단기신용등급은 A3+를 유지했다.

대륜E&S는 서울과 경기 지역을 주요 공급권역으로 하는 도시가스 회사다. 최대주주는 올 3분기말 기준 지분 88.58%를 보유한 한진중공업홀딩스다. 도시가스 사업은 지역에서 독점적인 시장지위를 법적으로 인정받는 만큼 사업기반이 안정적이다.

한때 대륜E&S의 ICR은 AA-였다. ICR은 주로 부채자본시장(DCM)에서 채권 발행 의지가 있는 기업들이 신용도 확인 차원에서 활용한다. 채무에 대한 보증, 담보, 변제의 우선순위 등과 같은 특성을 고려하지 않고 전반적인 채무상환능력만을 평가한다.

회사채, 기업어음 등 발행자의 특정 채권에 대한 신용등급 결정의 출발점 역할을 한다. 무보증·무담보 선순위 회사채의 경우 통상적으로 ICR과 동일한 등급이 나온다.

대륜 E&S는 한진중공업의 발전 자회사 우발채무를 떠안으며 2018년에 ICR이 BBB+로 한순간에 떨어졌다. A1이던 단기신용등급도 3년간 수 차례에 걸쳐 A3+로 떨어졌다. 한국기업평가는 작년에 발행된 대륜E&S 사모채에 'BBB+, 안정적'을 부여했다.

한진중공업은 2016년 1월 지속적인 영업적자와 자금 부족 심화로 산업은행 등의 채권단이 공동관리에 들어갔다. 2017년 채권단 관리를 받는 과정에서 대륜발전과 별내에너지 지분을 대륜E&S에 넘겼다.

이 과정에서 대륜E&S의 대륜발전에 대한 지분율은 29.2%에서 90.7%로, 별내에너지에 대한 지분율은 50%에서 100%로 증가했다. 지분 인수와 동시에 3069억원을 외부에서 조달해 두 자회사의 재무구조 개선과 우발채무 해소 등에 사용했다.


◇리파이낸싱으로 대출채권 900억 지급보증 의무 소멸

다만 당시 두 자회사 현금흐름이 악화된 상황이라 재무부담이 여전했다. 더불어 대륜E&S가 대륜발전과 별내에너지에 제공하는 지급보증 의무도 부담으로 작용했다. 두 자회사의 대출채권을 기초로 발행된 ABCP(유동화기업어음) 900억원에 대한 지급보증이다.

이자 부담 등으로 우발채무 위험이 있었지만 최근 해소됐다. 지난 6월 대륜발전과 별내에너지는 리파이낸싱을 통해 자금조달 구조를 변경했다. 정확한 구조는 공개되지 않았으나 대륜E&S가 제공해 온 900억원에 대한 지급보증 의무가 소멸된 것으로 알려졌다.

지급보증 의무가 소멸되면서 그간 부담으로 작용한 금융비용이 크게 절감될 것으로 기대된다. 대륜E&S는 연결기준으로 2019년 이후 매년 100억원에 가까운 금융비용을 지급해왔다. 과중한 금융비용으로 두 자회사는 그간 당기순손실을 기록했다. 한때 70억원을 넘겼던 대륜E&S의 순이익도 작년에 30억원으로 떨어졌다.

두 자회사 실적도 개선되고 있다. 국내외 경기 회복에 따른 전력수요 증가로 매출이 확대되고 있다. 대륜발전은 올 3분기말 기준 매출 1317억원으로 이미 작년 1년치(1263억원)을 넘겼다. 별내에너지도 558억원으로 작년 1년치(679억원)의 80% 이상을 달성했다.

한국기업평가는 대륜E&S 회사채 신용등급 상향 트리거 정량 지표로 한진중공업홀딩스의 연결기준 '순차입금/EBITDA 7배 이하', '차입금의존도 45% 이하'를 제시했다. 한진중공업홀딩스 연결기준 재무제표가 대륜E&S, 대륜발전, 별내에너지의 합산과 거의 비슷한 점을 감안한 조치다.

올 3분기말 기준 한진중공업홀딩스의 연결기준 순차입금/EBITDA는 6.6배로 이미 상향 트리거를 충족한 상태다. 올 3분기말 기준 연결기준 순차입금은 7195억원으로 작년말(7779억원)보다 감소했다.

올 3분기말 연결기준 차입금의존도는 51.2%다. 아직 등급 상향 트리거를 충족하지는 못했다. 다만 한국기업평가는 금융비용 감소 등으로 향후 점차적으로 개선될 여지가 많다고 평가했다.