이 기사는 2025년 07월 16일 07시24분 THE CFO에 표출된 기사입니다

한화는 2024년 하반기부터 올해 상반기 말까지 250%가 넘는 총주주수익률(TSR)을 기록했다. 다른 지주사와 상승률을 견줘볼 때 한화 TSR 상승 원인을 밸류업과 상법 개정 등 정책변화 수혜에서 찾는 건 단편적 접근이다.

최근 한화의 주가 추이를 주주환원으로 설명하는 것도 무리가 있다. 배당성향은 2조원 안팎에서 시총 박스권을 만들 2020년 초와 대비해 오히려 후퇴했다. 그룹 주력 사업인 방산업 호조와 새 성장동력인 조선업이 맞은 슈퍼사이클 등 호재가 지주사 주가에 동력을 공급했다는 해석이다.

◇한화, 2024년 하반기~2025년 상반기 TSR 251.7% '으뜸'

THE CFO는 코스피와 코스닥 중 금융지주사를 제외한 총 95곳의 상장 지주사들을 추린 뒤 이들의 직전 3년 간 TSR을 살펴봤다.

2025년 TSR의 경우 아직 회기 중이라 2024년 하반기 초(2024년 7월 1일)부터 2025년 상반기 말(2025년 6월 30일) 종목별 종가를 합산하고 주당 배당금을 더해 산출했다. 주당 배당금 역시 2025년 기말 배당이 이뤄지지 않은 점을 고려해 2024년 지급 규모를 적용했다. 일부 연간 배당 규모를 사전에 공개한 곳들은 해당 수치를 참고했다.

그 결과 한화는 해당 기간 동안 251.7%의 TSR을 기록했다. 코스피와 코스닥 상장 지주사를 통틀어 200% 이상의 TSR을 기록한 곳은 한화를 포함해 2위인 코오롱(222.2%), 3위인 두산(216.3%)까지 3곳에 불과했다.

상승률로 보면 2위 그룹과도 상당한 격차를 나타냈다. 특히 코오롱의 경우 2023년과 2024년 TSR은 마이너스(-)를 기록한 것도 고려할 부분이다. 2023년부터 전체 상승률로 보면 두산이 위에 있지만 적어도 올해까지는 조사한 95개 지주사 가운데 상승률 기준으로 한화가 단연 으뜸이다.


이 기간 한화의 배당 및 주주환원 추세가 평이했던 점을 짚어볼 필요가 있다. 먼저 한화의 경우 기업가치 제고 계획을 별도로 공시하지 않았다. 국내 주요 지주사들이 선택한 밸류업 트렌드를 거슬렀다. 그룹 내 다른 계열사도 밸류업에 보수적으로 접근했다. GS와 함께 국내 10대 그룹 중 기업가치 제고 계획을 공시하지 않은 단 두 곳에 꼽힌다.

◇주주환원 마뜩잖지만 이를 뛰어넘는 각 사업별 호재 계속

한화의 경우 기업가치 제고 계획은 알리지 않았지만 별개의 주주환원계획을 시장에 공개해 왔다. 다만 추세적으로 볼 때 주주환원의 규모를 적극적으로 늘렸다 보긴 어렵다. 특히 배당성향은 2020년 33.27%로 고점을 찍고 2024년엔 한자릿수로 수렴하는 흐름을 보인다. 그럼에도 괄목할 수준의 주가 상승이 일어난 셈이다.


한화그룹은 지속적인 지분구조 재편으로 외형을 확대해 온 기업집단이다. 특히 방산(한화에어로·시스템), 태양광(한화솔루션), 조선(한화오션) 등 인수한 굵직한 사업이 안팎으로 호기를 맞았다. 이 지점에서 지주사의 가파른 주가 상승의 원인을 찾을 수 있다.

한화의 경우 앞서 사업 재편으로 외연은 빠르게 성장했지만 이 과정에서 소액주주의 의견은 배제된다는 평가도 받는다. 그러나 최근 주가 흐름은 일부 주주들의 불만을 불식하고도 남을만큼 양호하다. 특히 시장 컨센서스는 방산을 포함해 인수 사업군의 전망이 밝다고 가리킨다. 그룹이 구태여 밸류업에 동참하지 않은 이유를 여기에서 찾을 수 있다.

그룹의 방산 키를 잡고 있는 한화에어로스페이스의 경우 최근 3조원 규모의 유상증자를 마무리했다. 한때 한화오션 지분 매입을 위한 재원 마련 목적으로 유상증자에 나서는 것을 놓고 뒷말이 나왔지만 현재는 글로벌 지정학적 위기를 기회 삼은 대규모 투자금 조달에 성공한 것에 방점이 찍혔다.

조선을 책임지는 한화오션의 경우 올해 1분기까지 영업이익(2586억원)이 작년 한해(2379억원)치를 넘어섰다. 이밖에 한화에너지 역시 기업공개(IPO)를 통한 상장 절차에 돌입하면서 승계 마무리와 그룹 차원의 자금 유입 등을 기대할 수 있는 상황이다.