이 기사는 2025년 05월 14일 15시46분 THE CFO에 표출된 기사입니다

제약·바이오는 자본적지출(CAPEX)보다 연구개발(R&D) 비중이 더 큰 산업이다. 무형자산에 해당하는 신약후보물질(파이프라인)에 기업과 투자자가 거는 기대가 모두 크다. 이는 손쉽게 타 섹터 대비 시장의 큰 이목을 빠르게 집중시킨다. 2024년 말 기준 국내 상장사 BPR 상위 30위 자리를 제약바이오 및 헬스케어 기업이 60% 이상 차지한 것도 그 때문이다.

일성아이에스와 바이오노트는 그런 면에서 업권의 트렌드를 역행한다. 일성아이에스는 장기간 0.2~0.4배의 박스권을 맴돌고 있다. 바이오노트는 2022년 상장 당시 대비 절반 수준인 0.29배의 PBR을 나타내고 있다. 제약바이오업계 특수성 외에 개별 기업이 처한 상황을 함께 살펴보면 이 이례적인 PBR 흐름의 원인을 알 수 있다.

◇일성아이에스·바이오노트, 업계선 이례적 저평가 지속

더벨 SR(서치앤리서치)본부가 코스피 상장사 808곳과 코스닥 상장사 1675곳 등 합계 2483곳 상장사를 전수조사한 결과, 지난해 말 연결 기준 PBR이 0.3배 미만인 곳은 총 225곳으로 집계됐다. 이 225개의 저평가 기업 가운데 제약·바이오 섹터에 해당하는 상장사는 일성아이에스(0.27배)와 바이오노트(0.29배) 두 곳이었다.

저PBR주에 제약·바이오기업이 포함된 건 그 자체가 이례적인 일이다. 2024년 말 완전자본잠식에 들어간 엔케이맥스(-7.45배)를 포함해도 PBR이 0.3배를 하회한 제약바이오 기업은 225곳 중에 3곳, 전체의 약 1%에 불과하다.

반대로 고평가주로 눈을 돌리면 국내 제약·바이오 섹터는 전반적으로 높은 밸류에이션을 유지하는 걸 확인할 수 있다. 관리종목 제외하고 2024년 기준 PBR 1위에서 30위를 추리면 18곳이 제약·바이오 기업인 것을 확인할 수 있다.

해당 기준 PBR 1위는 알테오젠(60.29배)이었고 5위부터 10위까지도 모두 제약·바이오주(△보로노이 △네이처셀 △코어라인소프트 △젬벡스 △메지온 △올릭스)의 차지였다. 30위에도 코스피 상장 바이오텍 한올바이오파마(11.65배)가 자리했다.


◇양사 모두 주력 파이프라인 트렌드 침체…장기간 실적 부진도 한몫

일성아이에스와 바이오노트는 통상적인 제약·바이오주와는 다른 흐름을 보이는 셈이다. 특히 두 기업의 PBR이 전반적인 하락세를 보이며 0.3배를 하회하는 점은 주목할 사안이다. 제약·바이오주는 섹터에 밸류가 좌우되는 경향이 강하지만 일성아이에스와 바이오노트 등은 특정 기업들은 개별 특성을 살펴야만 저평가 현상을 이해할 수 있다는 뜻이다.

일성아이에스는 본업인 항생제 사업이 저물면서 시장 전체적으로 경쟁력이 줄어드는 흐름에 영향을 받는 모습이다. 이에 내리는 주가를 막기 위해 2023년부터 한층 강화된 배당 정책을 세우고 주주환원에 힘쓰기도 했다.


일례로 일성아이에스의 2023년 총 지급배당금은 297억원으로 해당 기간 일으킨 매출액의 30%에 달한다. 2023년엔 209억원의 당기순손실을 기록했음에도 배당에 힘을 실은 셈이다. 이에 PBR이 0.3배 박스권을 지나 0.44배를 나타내기도 했다.

그러나 이 기조를 계속 이어가진 못했다. 2024년 배당금이 전년 동기 대비 절반 수준으로 줄었고 다시 PBR은 하락세를 보였다. 여기에 그간 본 사업이 아닌 주식 투자에 성공해 투자수익을 올려 온 점도 뜻밖에 PBR을 누르는 원인으로 꼽힌다.

바이오노트는 상장 직후인 2022년부터 2024년까지 PBR이 지속적으로 하락세를 보인다. 상장 첫 해인 2022년 0.55배를 기록했는데 2024년에는 절반 수준인 0.28배까지 떨어졌다. 해당 기간 바이오노트가 공개한 실적이 부진하고 시장 기대치에 부합하지 못했던 것과 관련이 커 보인다.

바이오노트는 2020년 이후 코로나19 진단키트로 3년 동안 1조원이 넘는 상각전영업이익(EBITDA)를 기록했다. 그러나 2021년을 최고점으로 매출 성장세는 꺾이기 시작했다. 특히 코로나19 진단키트 이후 후속 라인업을 발굴하는 과정에서 R&D 비용이 증가했고 이는 영업이익 감소로 이어졌다.

바이오노트는 2024년 곧바로 턴어라운드에 성공했지만 2023년 별도기준으로 424억원의 영업손실을 낸 점도 주목할 사안이다. 더불어 창업주인 조영식 이사회 의장에 이어 오너 2세 조혜임 부사장 중심 경영 체제를 마련하는 과정에 있다. 2세 경영과 수익성 반등으로 흐트러진 투심을 되살릴 수 있을지 지켜봐야 한다.

이 밖에 대주주의 주식담보대출 반대매매 이슈로 거래정지에 들어갔던 엔케이맥스는 2024년 회생절차에 들어섰고 제약·바이오 기업 가운데 가장 낮은 PBR을 기록했다. 2024년 말 기준 엔케이맥스의 PBR은 -7.45배다. 대주주 공백의 난국을 극복해 줄 다른 FI나 SI를 찾지 못했고 현재 자회사가 모회사에 자금을 되는 구조로 기사회생을 노리는 중이다.