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'신용도 개선' 엔씨소프트, 회사채 대박 예약? [발행사분석]수익·재무지표 AAA급 버금…게임업종 숙명 '변동성' 관건

김시목 기자공개 2019-01-08 08:27:53

이 기사는 2019년 01월 03일 15:30 더벨 유료페이지에 표출된 기사입니다.

'리니지' 개발사 엔씨소프트(AA-)가 2016년 이후 3년 만에 공모채 시장을 찾는다. 수익창출력과 재무안정성이 한층 배가하는 등 조달 여건은 과거 대비 더욱 우호적인 것으로 분석된다. 최근 신용등급 전망까지 '긍정적'으로 조정되면서 회사채 흥행 가능성을 제고했다는 평가다.

다만 게임업체들이 처한 업종 내 경쟁 격화와 이에 따른 사업 불안정성은 투자자 모집의 변수로 지목된다. 신용평가사들 역시 엔씨소프트를 비롯 게임업종의 변동성을 신용등급 주요 모니터링 요인으로 제시하고 있다. 언제든 부침을 겪을 수 있단 지적이다.

◇ 최대 2000억 모집, AA급 신용등급 전망 '긍정적'

엔씨소프트는 이달 중순 최대 2000억원 공모채를 발행한다. 모집 예정액은 1000억원으로 제시할 전망이다. 트랜치(tranche)는 3년물과 5년물 중심으로 꾸리는 방안이 유력하다. 지난해 연말 주관사 선정 절차를 통해 NH투자증권과 KB증권 두 곳을 뽑았다.

엔씨소프트

엔씨소프트의 재무실적은 최근 수년 동안 우상향 곡선을 그리고 있다. 3년 전 회사채 발행 당시보다 월등한 성적표를 받고 있다. 엔씨소프트나 주관사 입장에서 만기 구조를 늘려 잡아도 기관 수요 확보에 자신감을 드러내는 점 역시 이와 무관치 않다.

실제 엔씨소프트의 2015년 매출과 영업이익은 각각 8383억원, 2375억원이다. 지난해 3분기 누적 수치가 각각 1조 3155억원, 5024억원이란 점을 보면 가공할 성장세다. 사실상 무차입 경영을 유지하는 등 EBITDA/금융비용 지표는 무려 218배에 달한다.

한국신용평가가 등급 평정에서 적용한 '평가 모델(Mapping Grid)'에 따르면 엔씨소프트의 경우 다수 항목이 AAA급 수준으로 평가했다. EBITDA/매출 등 수익성 지표를 비롯 부채비율, 차입금의존도 등 대부분이 최우량 신용도로 손색이 없다고 판단한 셈이다.

한 시장 관계자는 "엔씨소프트가 지난 3년간 대폭 강화한 수익창출력과 재무안정성을 입증하면서 당장의 시장 평가는 우호적"이라며 "특히 '긍정적' 아웃룩을 받으며 등급 상향 기대감을 키운 점은 회사채 흥행 가능성을 대폭 키운 것으로 분석된다"고 말했다.

◇ 게임산업 변동성 불똥?

게임사의 높은 실적 변동성은 수요 확보의 변수로 꼽힌다. 한국신용평가는 견조한 펀더멘털을 높게 평가하면서도 시장 구조 및 수요 안정성 측면에서 인색한 점수를 매겼다. 특히 산업의 경쟁 구도와 불안정성 등 게임시장 구조 측면에서는 BB급에 그쳤다.

실제 엔씨소프트의 경우 콘텐츠 경쟁력 저하에 따른 이용자 감소, 모바일 플랫폼의 부진으로 매출 및 수익성 지표가 하락하면 타격이 불가피하다. 유사 시 영업현금흐름을 통해 CAPEX 등을 감당하는 현재의 현금흐름 선순환구조가 저하될 수 있다는 지적이다.

다만 엔씨소프트가 입증해온 성장 잠재력과 지적재산권(IP)에 기반한 경쟁력 등을 고려할 경우 당장의 큰 변화 가능성은 희박하다는게 중론이다. 특히 현금성자산을 비롯 가용 자금 역시 1조원을 상회할 만큼 유동성이 풍부하단 점은 불안감을 낮추는 요인이다.

IB 관계자는 "엔씨소프트는 게임산업에 대한 우려에도 펀더멘털이 더 취약했던 3년 전 회사채 수요를 대거 끌어모았다"며 "게임사들이 직면한 변수는 청약 규모, 금리 등에 영향은 줄 수 있어도 투자자 모집엔 큰 어려움은 없을 것으로 예상된다"고 설명했다.
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