이 기사는 2020년 11월 11일 07:00 thebell 에 표출된 기사입니다.

카카오(AA-)가 확고한 플랫폼 경쟁력을 토대로 고속 성장을 이어가고 있다. 공격적 사업 확장 전략으로 확보한 신사업이 수익 궤도에 안착하고 있다. 테크핀(Techfin), 콘텐츠, 모빌리티 등으로 실적 기반이 다각화되자 수익 구조에서 플랫폼 기업의 색깔이 드러나고 있다.

신용평가사도 카카오의 사업 성격을 광고 중심의 인터넷 서비스에서 온라인 플랫폼으로 조정하고 있다. 한국신용평가가 사업 포트폴리오의 확장을 고려해 평정 방향을 바꾼 게 대표적이다. 카카오 입장에선 등급 상향에 유리한 쪽으로 신용도 책정의 여건이 변화하고 있다.

◇매분기 어닝 서프라이즈, 전 영역 호조

카카오는 올해 3분기 연결기준 매출액이 전년 동기보다 41% 늘어난 1조1004억원을 기록했다고 공시했다. 영업이익은 같은 기간 103% 급증한 1202억원으로 집계됐다. 전분기와 비교해도 각각 15%, 23% 늘었을 정도로 성장세가 가파르다.

사상 최대 실적을 거둔 건 모든 사업 영역이 호조세를 보였기 때문이다. 카카오톡이 기반(톡비즈)인 광고와 커머스 사업은 물론 카카오모빌리티, 카카오페이 등 신사업의 실적이 껑충 뛰었다. 카카오재팬의 픽코마가 일본 만화앱 매출 1위를 달성했을 정도로 유료 콘텐츠 사업의 성장세도 매섭다. 게임콘텐츠 역시 신작 '가디언 테일즈'의 흥행에 매출 성장을 이뤘다.


카카오톡 사업과 신규 비즈니스가 득세하면서 기존 캐시카우인 포털비즈와 게임 파트의 매출 비중이 눈에 띄게 낮아지고 있다. 온라인 포털 다음이 주축인 포털비즈는 아직 실적이 견고하고 게임 사업의 성장세도 여전하다. 하지만 다른 사업 파트가 워낙 급성장하면서 무게감이 떨어지고 있다.

2017년 포털비즈(25.5%)와 게임콘텐츠(17.3%)의 매출 비중은 42.8%에 달했으나 이제는 20% 안팎으로 위축됐다. 크게 플랫폼과 콘텐츠 부문로 분류된 세부 사업이 각자 두 자리 수 수준의 비중을 고수하고 있다. 이제 카카오라는 거대 플랫폼 안에서 수익 창구가 넓게 분산된 사업 구조가 자리잡았다.

◇신평사, 등급상향 트리거 조정

플랫폼의 저력이 실적의 원천으로 거듭나자 완고한 신용평가사의 시각도 바뀌기 시작하고 있다. 먼저 스타트를 끊은 건 한국신용평가다.

그간 주로 광고와 게임으로 실적을 거두던 카카오가 수익 다각화에 성공하면서 등급 평정의 방향을 조정했다. 과거 등급상향 트리거로 제시하던 '영업이익률 25% 이상' 요건을 '영업이익 창출규모 5000억원 상회'로 변경했다.

본래 광고와 게임 업종의 성격에 맞춰 마진율 기준을 세웠다. 사업 영역이 제한된 탓에 이들 캐시카우에서 일정 수준의 수익성을 유지하는 게 신용도를 판가름할 것으로 여겼다. 하지만 사업 포트폴리오가 확대되면서 과거 기준으로 얻는 실익이 줄었다. 다각화된 사업별로 요구되는 마진율 수준이 다른 만큼 영업이익의 볼륨을 잣대로 삼는 게 낫다고 판단했다.

카카오는 국내 대표적 플랫폼 공룡으로 성장하고 있다. 테크핀과 콘텐츠, 모빌리티 등에 진출했던 왕성한 식욕이 여전하다. 인수합병(M&A)이나 직접 투자를 통해 사업 포트폴리오를 계속 확대해 나가고 있다. 이런 확장 전략 속에선 신용평가사의 눈높이인 영업이익률(올해 3분기 10.9%) 20% 대를 달성하는 게 쉽지 않다.

◇순현금 기조 속 현금창출력 확대

하지만 등급 평정의 기준이 영업이익률에서 이익창출 규모로 바뀌면서 등급 상향의 가능성도 점증하고 있다. 영업이익 5000억원이라는 허들은 당장 내년에 도달할 여지가 있다.

올해 1~3분기 누적 영업이익은 3062억원으로 집계됐다. 증권업계는 카카오가 언택트(Untact) 기조 속 가파른 성장세를 고수할 것으로 보고 있다. 매분기 어닝 서프라이즈를 기록하는 기세는 내년에도 이어진다는 게 지배적 시각이다.

현금창출력(EBITDAR, 리스상각비 내 임차료 포함)도 숨가쁘게 늘고 있다. 올해 3분기 1852억원을 달성해 전년(1158억원)보다 59.9% 늘어났다. 자본적지출(CAPEX) 규모는 오히려 감소 추세로 바뀌었다. 사업으로 창출된 현금이 내부에 쌓일 수밖에 없는 흐름이다.


온라인 플랫폼을 토대로 구축된 사업 구조는 운전자본 부담도 낮다. 재고자산으로 묶인 현금이 적은 구조는 부채상환능력의 척도인 유동성을 지지한다. 영업이익 규모가 대폭 줄어든 2018년에도 잉여현금흐름(FCF)은 흑자를 유지했던 이유다.

재무건전성은 이미 등급상향 수준에 이른 지 오래다. 2017년부터 현금성자산이 차입금보다 많은 순현금 상태가 유지되고 있다. 올해 2분기 말 순현금 규모는 2조894억원에 달하고 있다. 수년 전부터 등급상향 트리거인 '순차입금/EBITDA 마이너스 2배 이상'을 충족하고 있다.

카카오톡은 월간유효사용자(Monthly Active User)가 국내 스마트폰 사용자의 95%(4400만명)에 달하고 있다. 다음 역시 국내 2위 인터넷 포털이다. 국내 온라인 시장에서 플랫폼의 입지가 막강하다는 평가를 받고 있다.