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'AA급 기대' 여천NCC, 업황 둔화 가능성 '변수' [발행사분석]유통시장 우량물 대접, 재무지표 탄탄…금리매력 상실 평가도

김시목 기자공개 2019-07-26 10:42:00

이 기사는 2019년 07월 25일 14:41 더벨 유료페이지에 표출된 기사입니다.

A급 최상단의 신용등급(A+, 긍정적)을 보유한 여천NCC가 AA급에 준하는 예우를 인정받을 수 있을까. 시장에 유통되는 여천NCC 채권 금리는 이미 AA급에 비견될 수준으로 파악된다. 오랜 기간 지속해온 안정적 수익성과 재무실적 역시 플러스 요인이다.

다만 현 등급 대비 과도하게 낮은 금리가 부메랑이 될 수 있다는 관측도 나온다. AA급 등극에 대한 기대감을 키웠지만 2년 가량 A급에 머물면서 의구심도 커지고 있다. 업황 하락에 따른 수익성 둔화 가능성과 대규모 배당 및 투자 부담 역시 공모 흥행의 변수다.

◇ 이미 AA급 이슈어 예우

여천NCC는 내달 2일 최대 2000억원 어치 공모채를 발행할 예정이다. 트랜치를 3년물과 5년물로 나눠 각각 1000억원, 500억원을 배정했다. 금리밴드는 개별 민평에 -15~15bp를 가산해 제시했다. 주관사는 미래에셋대우, KB증권, 한국투자증권 등이 맡았다.

여천NCC는 회사채 투자자 모집을 앞두고 기대감이 상당하다. 신용등급은 'A+'로 A급이지만 '긍정적' 아웃룩을 받고 있다. 우량 신용도의 상징인 AA급 진입을 기대할 만한 여건이다. 최근 발행 시장 수급이 요동치고 있지만 AA급 크레딧물은 예외로 꼽힌다.

실제 여천NCC 회사채는 이미 AA급에 준하는 예우를 받고 있다. KIS채권평가 기준 3년물 금리는 이미 'AA-'의 등급 민평보다 낮게 형성됐다. 현재 동일 등급(A+)과 비교하면 무려 20bp 가량 낮은 수준이다. 5년물 역시 한 노치 높은 등급과 비슷한 수준이다.

여천NCC 신용도의 근간인 재무 지표는 수년간 견조한 흐름을 보였다. 일부 상향 트리거는 이미 충족하고 있다. 한국기업평가가 AA급 진입의 트리거로 제시한 순차입금/EBIDTA 1.5배(여천NCC 2018년 말 0.6배), 차입금 의존도 25%(21.3%)를 모두 넘고 있다.

시장 관계자는 "절대금리만 놓고 보면 '탈 A급'이라고 봐도 무방하다"며 "이미 신용도 상향 기대감이 금리에 상당 부분 녹아있는 것"이라고 말했다. 이어 "트리거만 놓고보면 2017년 이후 충족하고 있기 때문에 기대감이 클 수 밖에 없을 것"이라고 덧붙였다.

◇ 낮음 금리 부메랑?...수익 둔화 등 변동성

낮은 금리가 오히려 수요 확보에 변수가 될 수 있다는 평가도 나온다. 가뜩이나 BBB급은 물론 A급 회사채에 대한 낮은 금리 매력으로 투자 열기가 수그러들고 있는 시점이기도 하다. 리테일 수요는 낮은 금리 탓에, AA급을 사들이는 큰 손들은 조건이 맞지 않다.

특히 여천NCC는 AA급에 준하는 평가를 받고 있긴 하지만 공식 등급은 A급 이슈어다. 신용평가사들이 '긍정적' 아웃룩을 부여하고도 2년 가까이 장기간 AA급으로 상향하거나 기존 등급으로 돌려놓지 않는 점 역시 변동성이 상당 부분 반영된 것으로 해석된다.

올해 여천NCC는 미중 무역 분쟁 등의 여파로 수익성 둔화 가능성이 제기되고 있다. 우려가 현실화하는 것에 더해 조인트벤처(JV)의 특성상 출자사에 대한 높은 배당 부담과 대규모 투자 계획 등을 고려할 경우 현 펀더멘털에 균열을 줄 수도 있다는 평가다.

투자은행 관계자는 "최근 A급 이하 회사채 시장의 관건은 금리 매력"이라며 "A급과 AA급 사이에 낀 점 자체가 금리 측면에서 변수가 될 수 있다"고 말했다. 이어 "올해 이후 업황에 따른 수익 변동성 등 여러 요인들도 불확실성을 키울 수 있다"고 덧붙였다.
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