이 기사는 2017년 11월 16일 11:48 thebell 에 표출된 기사입니다.

수년간 고공비행을 이어가고 있는 아이에스동서의 'BBB+' 등급 상향 꿈은 현실이 될 수 있을까. 신용평가사가 제시한 트리거 중 재무 커버리지 지표는 지난해 이미 충족되기 시작한 이후 여유있게 간극을 벌리고 있다. 연초 '긍정적' 아웃룩이 부여된 배경이다.

실제 아이에스동서는 지난해 이후 고수익 자체사업 등이 견인하는 건설부문과 후방산업 격인 건자재 부문의 쌍끌이로 영업실적이 더 큰 폭으로 신장했다. 건설과 건자재의 영업활동을 통한 수익 및 현금창출력 호조가 고스란히 재무안정성 제고로 이어지고 있다.

하지만 신용평가사의 궁극적인 상향 요건은 향후 주택경기 활황과 실적 지속성이 될 것으로 파악된다. 아이에스동서 역시 그 동안의 고공행진이 국내 주택경기 활황에 기반했다는 점을 고려하고 있는 셈이다. 평정 기준이 보수적인 건설사란 점도 걸림돌로 꼽힌다.

◇ 수익·재무 고공행진 'BBB+'급?

아이에스동서는 올해 3분기 연결기준 누적 매출 1조 4131억 원, 영업이익 2609억 원을 기록했다. 지난해 같은 기간 대비 각각 18%, 19% 신장한 것으로 집계됐다. 당기순이익 역시 1678억 원 가량을 올리며 같은 기간(1486억 원) 대비 13% 늘어난 것으로 나타났다.

단순 지표 이상으로 놀라운 점은 아이에스동서의 수익성이다. 2012년 4%대에 불과했지만 매년 증가해 지난해 18% 수준까지 육박했다. 올해 3분기 누적 영업이익률은 18%대 수준을 유지하고 있다. 수익성 호조로 차입금 커버리지 지표는 몰라보게 달라졌다.

신용평가사의 등급상향 트리거를 일부 충족한 점 역시 수익·현금창출력 개선과 맞닿아 있다. 아이에스동서는 '순차입금/EBITDA 3배 이하'란 트리거에서 지난해 이후 올해까지 1.4~1.5배 수준을 유지하고 있다. 2013~2015년 3~4배 수준에서 대폭 개선됐다.

아이에스동서의 영업실적 호전은 주택경기 활황, 이에 따른 수혜 효과가 컸다. 실제 '부산 용호동 W' 등 대규모 자체 분양사업이 잇따라 성공하며 영업실적 및 재무안정성 제고를 이끌었다. 건설업 외 요업 등 건자재부문 역시 아이에스동서의 비행에 기여했다.

시장 관계자는 "아이에스동서가 막강한 수익성과 현금창출력을 보이고 있다"며 "재무건전성이 개선된 점도 건설과 건자재 양 부문의 고른 실적 호전에 기반한다"고 말했다. 이어 "현 재무실적 지표가 등급조정으로 이어진다고 해도 무리는 아니다"고 덧붙였다.


◇ 주택경기·자체성과 지속성 '불확실'…지원·투자 부담 변수

하지만 나머지 상향 트리거인 '분양성과 및 현 수준의 시장지위 유지'는 건설업 특성을 고려하면 불확실성이 상당히 높다는 평가다. 사실상 아이에스동서는 물론 다른 대형 건설사 역시 같은 리스크에 노출돼 있다는 점에서 등급 상향의 걸림돌로 지목된다.

실제 아이에스동서는 주택경기에 의존적인 사업구조로 원가율 상승위험에 노출돼 있다. 건설과 건자재 부문 매출 비중은 6:4에서 지난해 이후 8:2로 벌어졌다. 특히 건자재 부문이 변동성을 낮추고 있다고 하나 주택경기 변동과 전혀 상관없는 사업이 아니다.

잠재 리스크인 계열사 지원 및 투자도 변수로 꼽힌다. 삼홍테크, 영풍파일 등 지속적인 투자로 다각화 전략을 펼쳐 왔다. 최근 부산블루코스트 개발사업, 인선이엔티 지분 투자 등이 이뤄졌다. 실적 변화로 운전자금 흐름이 꼬이며 차입부담이 확대될 수 있는 셈이다.

신용평가사 관계자는 "자체 분양사업 중심의 구조상 신규사업과 주택경기변동에 따라 운전자본 부담이 확대될 수 있다"며 "다각화 전략 추진 과정에서 발생하는 자금소요 정도와 주택경기 하향국면에서 재무안정성을 지속할 지가 중요하다"고 설명했다.