이 기사는 2018년 02월 20일 17:17 thebell 에 표출된 기사입니다.

넥센과 넥센타이어가 각각 넥센L&C와 넥센산기를 합병하는 과정에서 산출된 합병비율은 오너인 강호찬 사장의 지배력을 고려해 산출된 것으로 평가된다. 법이나 규정이 허용하는 선에서 강 사장의 지배력 극대화 또는 지배력 희석 최소화의 원칙이 적용됐다는 분석이다.

넥센그룹은 지난해 지배구조 개선을 위해 넥센과 넥센L&C의 합병을 결정했다. 합병비율은 1대 8.879. 넥센L&C 주식 8.879주를 넥센 신주 1주로 바꿔줬다. 넥센은 합병 과정에서 신주 266만 3807주를 발행했다. 주당 발행 가격은 9030원. 합병을 위한 넥센L&C의 회사 가치가 241억원으로 평가된 셈이다.

2016년 넥센L&C의 순이익은 449억원이다. 매년 이익 규모가 성장하는 추세다. 넥센L&C 합병 가격은 순이익의 5.37배에 해당한다. 거래소에 상장된 다른 물류 업체들이 순이익의 10배 내외에서 거래되고 있는 것과 비하면 절반 수준이다. 동종 물류 기업 중에서는 가장 낮은 밸류에이션에 속한다.


넥센타이어와 넥센산기의 합병은 반대다. 오히려 넥센산기의 밸류에이션이 높게 평가된 것으로 분석된다. 두 회사의 합병비율은 1대 2.3166315. 넥센산기 2.32주를 넥센타이어 1주로 바꿔줬다. 넥센타이어는 넥센산기를 합병하면서 신주 149만 5617주를 발행했다.

넥센타이어의 당시 주가는 1만3000원~1만5000원에서 등락했다. 넥센산기의 합병 가치는 대략 194억~224억원 수준으로 평가된 셈이다. 2013년 넥센산기의 순이익은 29억 4000만원. 넥센산기의 합병가치는 순이익의 6.6~7.62배에 해당한다. 당시 타이어몰딩 기업으로서는 다소 높게 평가됐다는 분석이 지배적이다.

투자은행(IB) 업계는 두 계열사 합병가액 산정의 차이를 대주주 지분율 차이에서 찾고 있다.

합병 전 넥센L&C는 강병중 회장이 40%, 강호찬 사장이 10%, 넥센타이어가 50%의 지분을 보유하고 있었다. 강 사장의 지분율이 상대적으로 적다. 이 때문에 합병 이후 강 회장의 넥센 지분율은 6.97%에서 8.61%로 늘어난 반면 강 사장의 지분율은 50.51%에서 48.49%로 줄어들었다.

IB업계 관계자는 "넥센L&C의 가치가 더 높게 평가됐다면 강 사장의 지분율 희석 폭은 더욱 커졌을 것"이라고 분석했다.

반대로 넥센산기의 경우 지주사인 넥센이 지분 50.36%, 강 사장이 49.57%를 보유하고 있었다. 넥센 지분 50.5%을 강 사장이 보유하고 있어 넥센산기는 강 사장의 개인 회사나 다름 없었다. 넥센산기의 기업가치가 높게 평가될수록 합병에 따른 강 사장의 지배력 강화 폭이 커진다.

실제로 넥센산기 합병으로 강 사장의 넥센타이어 지분율은 2.56%에서 3,29%로 증가했다. 또 넥센의 넥센타이어 지분율도 40.84%에서 41.30%로 늘어났다.

업계 관계자는 "두 계열사의 합병비율은 규정을 벗어나지 않는 범위 내에서 대주주의 지배력을 최대한 고려한 것으로 보인다"고 평가했다.

넥산타이어 관계자는 "피합병법인 가치는 외주 용역을 통해 '증권 발행 및 공시 등에 관한 규정'(이하 증발공 규정)을 지켜 산출된 것"이라며 "법인대 법인이 하는 것이어서 대주주의 지배력을 고려해 자의적으로 평가할 수는 없다"고 말했다.