이 기사는 2023년 09월 20일 15시00분 THE CFO에 표출된 기사입니다

예나 지금이나 ㈜GS의 고민은 비슷하다. GS칼텍스에 집중된 사업 모델이 약점으로 꼽히는 가운데, 이를 보완할 새로운 '한 방'을 찾고자 오랜 기간 골몰하고 있다.

숙고 끝에 찾아낸 것이 바로 '발전 3사(EPS, E&R, 파워)'다. 두 번의 인수합병(M&A) 등을 진행하며 키워 온 이 발전 자회사들은 어느덧 ㈜GS의 '캐시카우'이자 '주가 가늠자'로 자리매김했다. 다만 고민은 남아 있다. 친환경이란 거스를 수 없는 트렌드를 마주하면서 발전 3사가 새롭게 제시할 키워드에 따라 시장 내 평가도 다시 이뤄질 전망이다.

◇영업이익 1조원대…확실한 시장 내 존재감

㈜GS는 '정유주(株)'다. 비상장사이자 핵심 자회사인 GS칼텍스 때문이다. 이에 유가에 따라 주가가 움직이는 정유주의 패턴을 그대로 따라간다. 원유 가격이 오르면 원유 재고의 평가 가치와 정제 마진이 상승해 주식 시장에서 긍정적인 평가를 받는 식이다.

다만 반대의 경우 고민은 깊어진다. 지난 2020년 코로나로 인한 저유가로 주가가 계속 내려 ㈜GS의 시가총액은 한 때 2조원대까지 떨어졌다. ㈜GS에 신규 사업에 대한 문제가 제기돼 온 것도 이렇게 브레이크 없이 주가가 내려가기 쉬운 구조 때문이었다.

여전히 유가가 주가에 핵심 변수인 분위기이지만 ㈜GS의 '발전 사업 분야'가 이러한 약점을 일부 보완해주고 있다. '발전 사업 분야'는 GS EPS(LNG 발전사)와 GS E&R(집단에너지 발전사), GS파워(열병합 발전) 등 ㈜GS의 발전 자회사 세 곳으로 대표된다.

M&A 등을 거쳐 얻어낸 포트폴리오다. GS EPS는 ㈜GS 출범 후 첫 인수 사례로, LG그룹으로부터 1045억원에 사들였고, GS E&R은 2014년 STX에너지에서 5649억원에 인수했다. 2006년 설립된 GS파워는 2012년 중간지주사 GS에너지 자회사로 편입된 상태다.

당당히 캐시카우로 자리매김해 있다. 발전 3사의 지난해 합산 영업이익은 1조1250억원이다. ㈜GS 전체 영엽이익(5조원)에서 22%를 차지했다. 이 기간 비상장사 기업가치 산정의 한 축이 되는 순자산가치(자본총계)로 보면 합산 기준 3조700억원에 달한다.


시장에서의 존재감도 확실하다. 지난해 러시아의 우크라이나 침공으로 발생한 에너지 대란에서 발전 3사의 실적은 급격히 상승했다. 이에 따라 계통한계가격(SMP) 상한제가 실시되기 직전인 11월까지 ㈜GS의 주가는 연초 대비 17% 오르며 긍정적 흐름을 보였다.

증권업계 관계자는 "㈜GS 발전 3사의 지분가치 합계는 최대 2조원 수준으로 추정된다"라며 "전기료 인상 등 호재가 이어짐에 따라 ㈜GS 주가도 반등할 것"이라 점쳤다.

◇에너지 대전환기…사업 재편 '활발'

㈜GS는 주주 친화 정책에 소극적인 지주회사로 통한다. 이에 에너지 사업 다각화 차원에서 진행 중인 '발전 사업'의 실적과 확장이 주가 부양의 재료가 돼 왔던 상황이다.

관건은 앞으로다. 정부는 2050년까지 실질적 탄소 배출을 0으로 맞추는, '탄소 중립'이 목표다. 쉽게 말해 이러한 계획을 실천하기 위해서는 에너지 발전 시장도 태양광, 풍력 등의 신재생에너지로 전력을 생산하는 구조로 전환돼야 한다는 얘기다.

다만 ㈜GS의 발전 사업은 화석연료를 이용한 발전이 대부분이라 온실가스 배출의 주범으로 지목되고 있다. 민자 화력발전단지를 개발 운영하는 GS E&R을 비롯해 GS파워의 열병합발전이나 GS EPS의 복합화력발전은 '친환경'과 거리가 멀다는 관측이다.

이에 ㈜GS 발전3사는 에너지 대전환을 앞두고 대규모 투자를 시사했다. GS파워는 부천 열병합발전소 현대화 사업에 1조2600억원을 들인다. 2028년까지 노후화한 설비를 고효율·친환경 시설로 교체해 발전 용량(996㎿)까지 높이는 게 투자의 주요 목적이다.


GS E&R과 GS EPS는 '신재생에너지' 쪽으로 눈을 돌리고 있다. GS E&R은 이미 2700억원을 투입해 국내에서 두 번째로 큰 풍력단지를 보유 중이다. GS EPS는 LG화학과 2026년 가동을 목표로 3200억원을 투자해 바이오매스 발전소 '여수그린파워'를 설립할 예정이다.

증권업계 관계자는 "친환경 전환에 따라 발전 3사의 사업 재편도 빨라질 것"라며 "유의미한 성과를 내야 ㈜GS 기업가치 제고로 이어질 수 있다"고 덧붙였다.