이 기사는 2025년 05월 15일 15시43분 thebell에 표출된 기사입니다

연내 기업공개(IPO)를 목표로 하는 소노인터내셔널이 상장 밸류에이션 산정 시 티웨이항공의 지분가치만을 반영할 것으로 보인다. 리조트업과 항공업의 밸류에이션 기준이 상이한 데다, 양 업종의 멀티플을 단일 지표로 적용하기 어렵다는 판단에서다.

특히 티웨이항공이 적자를 이어가고 있는 상황에서 연결 실적을 반영할 경우 소노인터내셔널의 밸류가 오히려 낮아질 수 있어 이같은 부담을 최소화하려는 전략으로 해석된다.

15일 투자은행(IB) 업계에 따르면 소노인터내셔널은 현재 기업결합 승인을 대기중인 티웨이항공의 실적을 상장 밸류에 반영할 지 고심했으나, 지분가치만을 반영하는 쪽으로 가닥을 잡은 것으로 전해진다. 항공업과 리조트업의 밸류에이션 기준이 상이한 만큼 티웨이항공의 지분가치만을 반영하는 전략이 유력하게 검토되고 있다.

현재 소노인터는 공정거래위원회(공정위)로부터 티웨이항공과의 기업결합 심사를 받고 있다. 향후 승인에 따라 티웨이항공이 소노인터내셔널의 연결 자회사로 편입되면 항공의 실적은 회계상 소노인터내셔널의 연결 실적에 반영될 전망이다. 다만 소노인터 측은 IPO 밸류에이션 단계에서 티웨이항공의 실적을 직접 반영하기보다 보유 지분가치만을 따로 산정하는 SOTP(Sum of the Parts) 방식을 병행할 것으로 관측된다.

당초 소노인터내셔널의 밸류 관건은 티웨이항공으로 꼽혔지만 항공업 특성상 적자가 발생하고 있는 만큼 이를 본업 실적과 구분해 평가하려는 것으로 해석된다. 실제로 지난해 소노인터내셔널 감사보고서 기준 관계기업으로 편입된 직후 티웨이항공의 장부상 실적은 매출액 7880억원, 영업손실 668억원, 당기순손실 890억원을 기록했다. 부채총계는 1조4801억원 수준이다. 개별적으로 살펴봐도 티웨이항공의 지난해 말 영업손실은 123억원, 순손실은 659억원이다.

티웨이항공의 실적이 연결 기준 손익에 반영될 경우 노인터내셔널의 실적과 상장 밸류에는 부담이 되는 구조다. 이에 따라 소노인터내셔널은 IPO 밸류에이션 산정 시 본업에는 EV/EBITDA 배수를, 자회사에는 지분가치를 각각 적용하는 방식으로 본업과 투자자산을 분리해 평가할 것으로 보인다.

앞서 소노인터내셔널은 지난 2024년 사모펀드 운용사 JKL파트너스로부터 지분 티웨이항공 지분 14.9%를 약 1056억원(주당 3290원)에 인수했다. 이후 대명소노시즌을 통해 11.87%를 약 708억원에 추가 매입했다. 소노인터내셔널·소노스퀘어(구 대명소노시즌)이 보유중인 티웨이항공 지분은 26.77% 수준이다.

올해 2월에는 예림당 등으로부터 티웨이홀딩스 지분 46.26%를 약 2500억원에 인수했다. 이를 통해서는 티웨이홀딩스가 보유한 티웨이항공 지분 28.02%를 직간접적으로 확보한 셈이다.

당초 시장에서는 소노인터내셔널이 항공 자회사 지분가치를 더할 경우 현재 거론되는 몸값보다 훨씬 높은 밸류를 받을 것이라는 기대감이 있었다. 다만 IB 업계에서는 단순 시장가치를 기반으로 하기 때문에 실제 반영 규모는 제한적일 것으로 보고 있다.

소노인터내셔널은 티웨이항공의 직접 보유분(26.77%)과 티웨이홀딩스를 통한 티웨이항공의 간접 보유분(28.02%)를 고려하면 실질 지배 지분율은 약 54.79%다. 이를 현재 시장가치 기준으로 평가하면 티웨이항공 시가총액(약 4700억원)의 54.79%에 해당하는 약 2575억원이 소노인터의 지분가치로 SOTP 밸류에 반영될 것으로 전망된다.

한 IB업계 관계자는 "티웨이항공과의 기업결합으로 지분가치가 반영될 경우 당연히 소노인터내셔널의 밸류에는 긍정적인 요소로 작용할 수 있다"면서도 "다만 티웨이항공이 이미 상장사인 만큼 시장가치 기준으로 반영되기 때문에 밸류에 드마라틱한 변화가 생기지는 않을 것"이라고 설명했다.