이 기사는 2025년 04월 30일 18시19분 thebell에 표출된 기사입니다

올해 코스피 대어로 꼽혔던 DN솔루션즈가 상장 철회를 선택했다. 공모 예정금액만 하단 기준 1조1399억원이었으나 국내외 투자자들의 관심이 시들했던 터라 상장을 강행하기 쉽지 않았다는 분석이다. 제 값을 받기 힘들었기 때문에 당장 시장의 성적표를 받아들이기보다 IPO를 연기하는 쪽이 낫다는 것이다.

시장 관계자들은 이번 철회가 이뤄진 데에는 과도한 밸류에이션이 있다고 보고 있다. 지난해 프리IPO 과정에서 2조6000억원대의 몸값을 책정받았으나 1년 새 눈높이를 5조원대까지 높이면서 설득력을 잃었다는 것이었다. 높은 구주매출 비중도 문제였다는 평이다.

◇2024년 순익 감소에도 몸값 눈높이는 높아

30일 DN솔루션즈는 상장 철회를 결정했다. 지난 22일부터 5영업일간 기관투자자 수요예측을 진행, 공모가 밴드를 6만5000~8만9700원으로 제시했으나 기관투자자들의 투심이 대부분 하단 미만과 하단에서 쏠리면서 당장 IPO를 강행하기보다 이번에 철회하고 다음을 노리는 편이 낫다고 판단했다.

금융투자업계에서는 이번 상장 철회가 과도한 밸류에이션에 이유가 있다고 봤다. 하단 기준으로 DN솔루션즈의 예상 시가총액은 4조1039억원이었고 상단 기준으로는 5조6633억원이었다. 2024년 조정순이익은 3174억원, 비교회사 주가수익비율(PER)은 25.18배였다. 할인율을 48.6~29.1%로 제시한 결과다.

DN그룹이 2022년 MBK파트너스로부터 DN솔루션즈의 경영권을 인수하는데 2조4000억원 가량을 들였고 2024년 4월 프리IPO 과정에서 스틱인베스트먼트와 KDB산업은행으로부터 2500억원을 투자유치했다. 이 때 인정받았던 DN솔루션즈의 지분 100% 가치는 2조6000억원 수준이었다. 불과 1년새 DN솔루션즈는 58~118%의 성장이 있었던 것이다.

몸값이 가파르게 뛰었으나 2024년에는 2023년 대비 순이익이 줄어드는 모습이었다. 2023년 순이익은 3204억원이었다. DN솔루션즈가 조정순이익을 적용할 때 반영했던 연결납세효과 조정액까지 반영한다고 하면 2023년이 보다 실적이 좋았던 셈이다. 해당 부분에 대한 의구심이 시장에서는 컸던 것으로 분석된다.

운용업계 관계자는 "이번 철회에는 시장이 공감하지 못한 밸류에이션이 가장 크게 작용했을 것"이라며 "지난해 4월 프리IPO를 진행했는데 당시 2조6000억원대로 평가받았는데 1년 만에 가치가 큰 폭으로 뛰었고 실적은 후퇴하는 모습이었다"고 설명했다. 그는 "이런 부분이 설득이 안 되면서 시장이 냉정하게 평가했던 것 같다"고 덧붙였다.

◇구주매출만 56%…LG CNS 실패 여파 있었다

DN솔루션즈의 경우 밸류에이션 외에도 구주 매출 비중이 크다는 점도 투자자를 끌어들이기에 역부족이었다는 이야기가 나왔다. 모집주식 1753만7000주 중 구주매출만 996만406주였다. 공모주식의 56.8%가 구주매출이었다. 금액으로는 6474억~8934억원이다.

물론 올해 첫 코스피 상장한 LG CNS 역시 공모 물량 중 50%를 구주매출로 했으나 밴드 상단에서 결정하긴 했다. 다만 6만1900원에서 상장에 성공했으나 이후 주가 흐름이 좋지 않았다. 30일 기준 LG CNS 종가는 5만2600원으로 상장 후 한 차례도 공모가액을 회복하지 못했다.

이런 상황에서 DN솔루션즈의 높은 구주매출 비중은 부담일 수밖에 없다. 이미 LG CNS를 담았던 기관투자자들의 엑시트가 원활하지 않았던 터라 DN솔루션즈에 과감히 베팅하는 경우가 적었다는 것이다. 보수적으로 판단, 실수요자들은 밴드 하단 미만에 다수 모였다는 후문이다.

한편 DN솔루션즈 입장에서도 상장 기한에 여유가 있는 만큼 지금 상장을 강행하지 않아도 된다. 상장 기한은 2027년까지다. 향후 시장을 설득할 만한 실적이 나올 때 다시 도전할 것으로 보인다. 이번 DN솔루션즈의 대표 주관사는 미래에셋증권, 삼성증권, UBS로 한국투자증권과 BoA메릴린치도 공동 주관사였다.