이 기사는 2025년 04월 29일 14시57분 thebell에 표출된 기사입니다

올해 소노인터내셔널 기업공개(IPO) 준비가 본격화하면서 이들의 상장 주관사인 미래에셋증권과 대신증권에도 관심이 모인다. 희망하는 몸값만 3조원에 이르지만 지난해 순이익이 400억원대에 불과하다. 밸류에이션 방법과 이를 뒷받침할 에쿼티 스토리를 제시해야 하는 주관사의 역할이 그 어느 때보다도 중요하다.

소노인터내셔널은 국내에서 딱 떨어지는 비교기업을 찾기 쉽지 않다. 그럼에도 미래에셋증권과 대신증권은 그나마 비슷한 사업을 영위하는 모나용평(옛 용평리조트) 상장에서 한 차례 호흡을 맞췄던 곳이기도 하다. 다만 당시의 밸류에이션 방식을 따르진 못할 것으로 관측된다. 기업가치가 1조원대에 불과하기 때문이다.

◇10년 전 모나용평 상장 당시 주관사 '맞손'

투자은행(IB) 업계에 따르면 소노인터내셔널의 IPO 대표주관사는 미래에셋증권과 대신증권 두 곳이다. 2019년 첫 상장 시도를 했을 때만 해도 미래에셋증권 단독 대표 주관사로 선정됐었으나 코로나19로 인해 상장 일정이 미뤄졌고 지난해 대신증권이 새롭게 주관사로 합류했다.

국내에서 소노인터내셔널과 유사한 기업으로 분류되는 상장사는 강원랜드, 아난티, 파라다이스, 모나용평 등이 거론된다. 하지만 이들 기업이 상장한 시기는 꽤 오래됐다. 아난티는 1996년 상장했고 강원랜드는 2001년에 상장했고 2003년 유가증권 시장(코스피)으로 이전했다. 파라다이스는 2002년 코스닥 상장한 뒤 2024년 코스피로 이전 상장했다.

모나용평의 경우 2016년 5월 코스피 시장에 싱장했다. 여타 기업들의 상장시기가 1990년대, 2000년대 초반이었지만 모나용평의 경우 상대적으로 가장 가까운 시기에 IPO를 진행한 것이다. 당시 IPO를 진행했던 곳은 옛 대우증권(현 미래에셋증권)과 대신증권이었다. 이들은 이번 소노인터내셔널의 대표주관사이기도 하다.

당시 대우증권에서는 커버리지본부 내 IPO부가 해당 업무를 전담했고 대신증권에서는 IB1부문 IB2본부가 담당했다. 당시 성주완 대우증권 부장과 박성준 대신증권 부장이 IPO를 주도했다. 이들은 현재까지 미래에셋증권과 대신증권에 남아있고 각각 IPO본부장, IB부문장으로 재직 중이다. 조직 내에 리조트업에 대한 노하우를 가진 이들이 여전히 남아있는 것이다.

◇PER·PBR 혼합 방식 활용시 기업가치 1조원대 불과

모나용평의 밸류에이션 과정을 보면 상대가치 평가방법 중 하나인 주가수익비율(PER)과 주가순자산비율(PBR)을 1대 1로 혼합해 가치를 산출했다. 통상 수익성 지표인 PER이 가장 보편적으로 사용되지만 자산건전성을 따지는 PBR도 함께 본 것이다. 리조트 사업자의 경우 보유하고 있는 콘도와 호텔, 골프장 등 고정자산도 중요하다고 봤기 때문이다.


국내에서 비교기업으로 꼽히는 곳 중 아난티는 지난해 적자이기 때문에 PER 산출이 어렵고 나머지인 모나용평, 강원랜드, 파라다이스의 평균 PER은 16.16배이며 평균 PBR은 0.67배로 집계된다. 이를 소노인터내셔널의 순이익 425억원과 자산총계 5조5404억원을 대입해서 계산할 경우 평가 시가총액은 2조1998억원으로 집계된다.

다만 평가 시가총액에서 보통 할인율을 적용하기 때문에 실제 해당 방식으로 계산하면 1조6000억~1조8000억원 정도로 나온다. 사업다각화를 위해 인수한 티웨이항공이 변수가 될 수 있지만 밸류에이션 상 난이도를 오히려 높일 것으로 보인다. 티웨이항공의 경우 지난해 연결 순손실 659억원이기 때문에 소노인터내셔널의 PER을 산출하기 어렵다.

2018년 티웨이항공 상장 때에도 밸류에이션 방법으로 PER를 사용했다. 당시 12개월 순이익 612억원을 기준으로 적용 PER 멀티플 배수를 16.61배로 책정했었다. 소노인터내셔널의 연결기준으로 티웨이항공이 편입되더라도 IPO 밸류에이션 과정상에는 큰 도움이 되지 않는 것이다. 결과적으로 소노인터내셔널이 원하는 3조원대의 몸값은 받기 쉽지 않은 상황이다.